導(dǎo)語(yǔ)：目前A股市場(chǎng)尚無(wú)天然鈾相關(guān)業(yè)務(wù)的上市公司，此次中國(guó)鈾業(yè)若成功上市，將成為A股鈾業(yè)唯一標(biāo)的企業(yè)。

文|每日財(cái)報(bào) 秦楠

新“國(guó)九條”發(fā)布后，A股對(duì)上市公司更加傾向于手上有“硬實(shí)力”的公司。

而對(duì)于在排隊(duì)的一種公司來(lái)說(shuō)，中國(guó)鈾業(yè)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱中國(guó)鈾業(yè)）是一家特殊的存在。7月18日，上市交易所對(duì)中國(guó)鈾業(yè)進(jìn)行了問(wèn)詢，中國(guó)鈾業(yè)也在一月前的招股書中展現(xiàn)出了超百億的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

從名字中我們可以知道，中國(guó)鈾業(yè)是一家專業(yè)從事天然鈾的公司，關(guān)鍵的是，目前A股尚無(wú)從事天然鈾采冶相關(guān)業(yè)務(wù)的上市公司，中國(guó)鈾業(yè)若闖關(guān)成功，將是這方面A股唯一標(biāo)的。

但是，因?yàn)樗幮袠I(yè)的特殊性以及我國(guó)核工業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈的分布性質(zhì)，就決定了中國(guó)鈾業(yè)的上下游以關(guān)聯(lián)方為主，因此產(chǎn)生了較大規(guī)模和比例的關(guān)聯(lián)交易，信息不透明、技術(shù)保密性等各種問(wèn)題。

1、壯碩的“肌肉”

中國(guó)鈾業(yè)成立于1989年5月，是一家致力于天然鈾及放射性共伴生礦產(chǎn)資源綜合開發(fā)的礦業(yè)企業(yè)。該公司主要業(yè)務(wù)涵蓋天然鈾資源的開采、冶煉、銷售及貿(mào)易，以及獨(dú)居石、鈾鉬等放射性共伴生礦產(chǎn)資源的綜合利用和產(chǎn)品銷售。

該公司于2009年2月完成改制，成為有限責(zé)任公司，并于2023年3月完成股份有限公司的變更，其實(shí)際控制人為中國(guó)核電業(yè)的泰山北斗——中核集團(tuán)，其余股份由由惠核投資、國(guó)新投資和航天投資共同持有，據(jù)此，公司股東均為國(guó)資背景。

首先天然鈾行業(yè)在全球范圍內(nèi)呈現(xiàn)較高的集中度。據(jù)世界核協(xié)會(huì)（WNA）的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2022年全球前十大天然鈾生產(chǎn)企業(yè)的產(chǎn)量占全球總產(chǎn)量的90%以上，近年來(lái)，全球前十大天然鈾生產(chǎn)商的競(jìng)爭(zhēng)地位相對(duì)穩(wěn)定，因此中國(guó)鈾業(yè)的收入也保持了相對(duì)穩(wěn)定的狀態(tài)。

在2021年至2023年期間，中國(guó)鈾業(yè)經(jīng)審計(jì)的營(yíng)業(yè)收入分別為89.06億元、105.35億元和148.01億元；扣除非經(jīng)常性損益前后歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)分別為7.59億元、12.60億元及13.02億元。

該公司計(jì)劃通過(guò)首次公開募股（IPO）募集資金41.1億元人民幣，其中21.84億元將用于天然鈾產(chǎn)能建設(shè)項(xiàng)目，6.93億元將用于放射性共伴生礦產(chǎn)資源綜合利用項(xiàng)目，剩余的12.33億元將用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

根據(jù)公告，此次IPO募集資金將主要用于天然鈾產(chǎn)能項(xiàng)目，包括子公司天山鈾業(yè)和內(nèi)蒙礦業(yè)在新疆和內(nèi)蒙古的砂巖型鈾礦開采業(yè)務(wù)，以及子公司錦原鈾業(yè)在廣東的硬巖型鈾礦開采業(yè)務(wù)。

作為一家礦業(yè)公司，資源是其經(jīng)營(yíng)的核心。

中國(guó)鈾業(yè)在2019年完成了對(duì)羅辛鈾業(yè)控股權(quán)的收購(gòu)，該礦是全球第六大、露天第二大鈾礦山。同年，中核集團(tuán)將國(guó)內(nèi)核電天然鈾供應(yīng)業(yè)務(wù)和國(guó)際市場(chǎng)天然鈾貿(mào)易業(yè)務(wù)整合至中國(guó)鈾業(yè)，并將天山鈾業(yè)、錦原鈾業(yè)等七家公司的股權(quán)劃轉(zhuǎn)至中國(guó)鈾業(yè)。

截至招股說(shuō)明書簽署之日，公司擁有6宗鈾礦探礦權(quán)和18宗天然鈾或鈾鉬礦采礦權(quán)。公司特別重視在非洲、亞洲等主要產(chǎn)鈾區(qū)的戰(zhàn)略布局，其中位于納米比亞的羅辛鈾礦在2022年的產(chǎn)量位居全球第六位。

這次IPO擬募集資金41.10億元，募集資金扣除發(fā)行費(fèi)用后，也將全部投向包括“中核內(nèi)蒙古礦業(yè)有限公司內(nèi)蒙古納嶺溝鈾礦床原地浸出采鈾工程”等七個(gè)主營(yíng)業(yè)務(wù)項(xiàng)目，另外擬用于補(bǔ)充流動(dòng)資金為12.33億元。

有了礦之后，當(dāng)下下游的需求還挺不錯(cuò)。

自2019年我國(guó)核電項(xiàng)目重啟以來(lái)，審批速度顯著加快，預(yù)計(jì)在本輪核電發(fā)展周期內(nèi)，我國(guó)有望成為全球核電裝機(jī)容量最大的國(guó)家。據(jù)安信證券分析，業(yè)界普遍預(yù)期中國(guó)未來(lái)每年將核準(zhǔn)6至8臺(tái)核電機(jī)組。據(jù)勘探結(jié)果顯示，沿海地區(qū)尚有70至80臺(tái)核電機(jī)組的開發(fā)潛力，這將推動(dòng)我國(guó)在建核電容量的迅速增長(zhǎng)。

隨著鈾礦需求的上升，其價(jià)格亦逐步回升。2022年全球天然鈾產(chǎn)量已恢復(fù)至49,355噸鈾，預(yù)計(jì)隨著鈾價(jià)的上漲，產(chǎn)量有望持續(xù)增長(zhǎng)。據(jù)數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)對(duì)鈾的需求量達(dá)到1.31萬(wàn)噸鈾，占全球總需求的19.45%，位居世界第二。

2.毛利下降、客戶依賴

雖然中國(guó)鈾業(yè)的實(shí)力不錯(cuò)，但是也面臨著毛利下降、客戶依賴性高等問(wèn)題。

首先，從增長(zhǎng)速度來(lái)看，中國(guó)鈾業(yè)2023年度的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)速度相較于上一年的69.86%顯著降低至2.08%，而歸屬于母公司的凈利潤(rùn)更是經(jīng)歷了近三年來(lái)的首次負(fù)增長(zhǎng)，達(dá)到-2.47%。

其次該公司毛利率的增長(zhǎng)速度亦出現(xiàn)顯著下降。在報(bào)告期內(nèi)，中國(guó)鈾業(yè)的毛利率分別為24.39%、23.08%、19.04%，最近兩期的同比變動(dòng)分別為-5.38%、-17.53%。

凈利潤(rùn)與毛利率的顯著下降揭示了中國(guó)鈾業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)相對(duì)單一的風(fēng)險(xiǎn)。

在報(bào)告期內(nèi)，中國(guó)鈾業(yè)的天然鈾業(yè)務(wù)收入分別為80.23億元、91.95億元和132.35億元，占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重分別為91.58%、89.22%和91.92%，成為公司主要的收入來(lái)源。

此外，中國(guó)鈾業(yè)還面臨客戶集中度較高的風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)招股書披露，報(bào)告期內(nèi)各期，公司向前五大客戶的銷售金額分別為74.93億元、82.37億元和119.79億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為84.14%、78.18%和80.93%，顯示出客戶集中度較高。其中，對(duì)中核集團(tuán)的銷售金額占公司營(yíng)業(yè)收入的比例分別為65.36%、48.02%和53.54%。

對(duì)此，中國(guó)鈾業(yè)在招股書中指出，若公司下游行業(yè)或主要客戶的經(jīng)營(yíng)狀況、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)生重大變化，或其在未來(lái)減少對(duì)公司產(chǎn)品的采購(gòu)，同時(shí)公司未能及時(shí)開拓新的客戶或業(yè)務(wù)領(lǐng)域，可能會(huì)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。

由于核工業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈本身具有集中度高的特點(diǎn)，且中核集團(tuán)作為國(guó)內(nèi)唯一擁有完整核燃料循環(huán)產(chǎn)業(yè)的集團(tuán)，對(duì)天然鈾產(chǎn)品需求較大，我國(guó)核工業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈的分布導(dǎo)致中國(guó)鈾業(yè)的下游客戶相對(duì)集中，以關(guān)聯(lián)方為主。

報(bào)告期內(nèi)各期，中國(guó)鈾業(yè)向中核集團(tuán)及下屬單位的關(guān)聯(lián)銷售金額分別為58.21億元、50.59億元和79.25億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為65.36%、48.02%和53.54%，主要系向中核集團(tuán)及下屬單位銷售天然鈾等。

當(dāng)然，公司較大規(guī)模的關(guān)聯(lián)銷售其實(shí)與我國(guó)對(duì)核工業(yè)嚴(yán)格的準(zhǔn)入要求有關(guān)。目前，我國(guó)只有中核集團(tuán)、華能集團(tuán)、國(guó)電投集團(tuán)、中廣核集團(tuán)4家企業(yè)擁有核電運(yùn)營(yíng)牌照，而鈾下游應(yīng)用幾乎完全用于核能發(fā)電，這就導(dǎo)致了鈾的可銷售對(duì)象范圍極小，加之國(guó)核集團(tuán)和中廣核集團(tuán)旗下均有各自的天然鈾的采購(gòu)供應(yīng)子公司，中國(guó)鈾業(yè)的可銷售對(duì)象局限性不言而喻。

因而，對(duì)于市場(chǎng)運(yùn)行現(xiàn)狀而言，公司關(guān)聯(lián)銷售規(guī)模較大的情況是具有合理性的。而對(duì)于IPO審核來(lái)說(shuō)，行業(yè)特殊性也會(huì)在其考慮范圍中。

同期，中國(guó)鈾業(yè)向中核集團(tuán)及下屬單位采購(gòu)商品、接受勞務(wù)的金額分別為12.36億元、17.76億元和14.31億元，占公司各期營(yíng)業(yè)成本的比例分別為18.37%、21.92%和11.94%，主要系向中核集團(tuán)下屬單位采購(gòu)天然鈾、進(jìn)口代理服務(wù)、礦山服務(wù)、工程服務(wù)等。

3.礦產(chǎn)來(lái)源的潛在風(fēng)險(xiǎn)

近年來(lái)，中國(guó)鈾業(yè)公司積極拓展海外業(yè)務(wù)，致力于開發(fā)國(guó)際鈾資源，尤其在非洲、亞洲等主要鈾礦產(chǎn)區(qū)進(jìn)行布局。

例如2019年，公司成功收購(gòu)了羅辛鈾業(yè)的控股權(quán)，目前，中國(guó)鈾業(yè)持有羅辛鈾業(yè)68.62%的股份，并在羅辛鈾業(yè)股東大會(huì)中擁有35.57%的表決權(quán)。根據(jù)羅辛鈾業(yè)的公司章程，除非涉及納米比亞國(guó)家利益等特殊情況，羅辛鈾業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)管理由董事會(huì)決定，董事會(huì)的決議需多數(shù)董事投票通過(guò)。在出現(xiàn)表決權(quán)均等僵局時(shí)，董事長(zhǎng)擁有最終決定權(quán)。鑒于中國(guó)鈾業(yè)持股超過(guò)40%，公司有權(quán)向羅辛鈾業(yè)委派多數(shù)董事，從而通過(guò)董事會(huì)控制日常經(jīng)營(yíng)事項(xiàng)。

然而，值得注意的是，由于羅辛鈾業(yè)位于納米比亞，且納米比亞政府持有羅辛鈾業(yè)3.42%的股份及50.07%的表決權(quán)，一旦董事會(huì)或股東大會(huì)的議案與納米比亞政府的利益相悖，相關(guān)議案將難以通過(guò)，這可能給企業(yè)帶來(lái)不確定性風(fēng)險(xiǎn)。

且如果中國(guó)鈾業(yè)直接或間接持有的羅辛鈾業(yè)Z20礦段權(quán)益比例下降，將觸發(fā)向力拓海外控股支付Z20款項(xiàng)相關(guān)的或有對(duì)價(jià)義務(wù)。同時(shí)，若國(guó)際市場(chǎng)U3O8現(xiàn)貨價(jià)格持續(xù)上漲，中國(guó)鈾業(yè)未來(lái)可能面臨向力拓海外控股支付相關(guān)或有對(duì)價(jià)義務(wù)，這將直接影響公司的凈利潤(rùn)。所以，海外業(yè)務(wù)的不可控不能不重視。

那當(dāng)前海外營(yíng)收有多少呢？招股說(shuō)明書顯示，在報(bào)告期內(nèi)，中國(guó)鈾業(yè)的境外主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別達(dá)到21.88億元、40.7億元和53.78億元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為24.98%、39.50%和37.35%。

所以，隨著海外業(yè)務(wù)的不斷擴(kuò)張，中國(guó)鈾業(yè)面臨的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)亦有所增加，特別是與海外合作伙伴之間的風(fēng)險(xiǎn)不容小覷。

7月26日，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)公布2024年第二批首發(fā)企業(yè)現(xiàn)場(chǎng)檢查抽簽名單，隨機(jī)抽取結(jié)果為:中國(guó)鈾業(yè)股份有限公司。值得注意的是，今年第一批被抽中現(xiàn)場(chǎng)檢查的兩家企業(yè)目前均已撤回了IPO申請(qǐng)，而這兩家企業(yè)的保薦機(jī)構(gòu)也均為中信建投證券股份有限公司。

中國(guó)鈾業(yè)能否延續(xù)首單被受理的“好運(yùn)”、成為深交所主板“2024年度發(fā)行之首”，且行且看。