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隨著國內經(jīng)濟的快速發(fā)展和社會用能結構調整，電力裝機容量、發(fā)電量、全社會用電量均呈現(xiàn)良好的增長態(tài)勢。同時，國內的資源稟賦以煤炭為主，煤電在能源供給結構中始終保持主體地位。陜西能源投資股份有限公司（證券簡稱：陜西能源） 以“煤電一體化”的業(yè)務架構，在煤炭和電力領域開啟了新的價值增長模式。
近年來，陜西能源營收凈利潤逐年上漲，營收質量較高，現(xiàn)金流穩(wěn)定增長，“造血”能力持續(xù)提升。同時，陜西能源毛利率高于行業(yè)均值，展現(xiàn)出了突出的盈利能力。陜西能源依托資源優(yōu)勢，通過推進煤炭資源就地清潔轉化，積極深化煤電一體化、熱電聯(lián)產、綜合利用一體化及銷售、運維一體化運營模式，提升核心競爭力，促進企業(yè)持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。此番上市，陜西能源擬募資在清水川電廠現(xiàn)有煤電一體化項目中新增200萬千瓦電力裝機容量，未來營業(yè)利潤及經(jīng)營成果值得期待。
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一、國內發(fā)電量及用電量均呈穩(wěn)增態(tài)勢，煤炭供需保持高位
陜西能源是陜西省煤炭資源向電力清潔轉化的龍頭企業(yè)，是國務院國資委確定的第一批深化國有企業(yè)改革的“雙百企業(yè)”。公司主營業(yè)務為火力發(fā)電、煤炭生產和銷售，主要產品包括電力、熱力和煤炭。
從行業(yè)發(fā)展情況看，電力方面，近年來，國內經(jīng)濟的快速發(fā)展和全社會用能結構的調整，帶動電力行業(yè)迅速發(fā)展，電力裝機容量、發(fā)電量、全社會用電量均呈現(xiàn)良好的增長態(tài)勢。
據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2017-2022年，全社會用電量分別為6.31萬億千瓦時、6.84萬億千瓦時、7.23萬億千瓦時、7.51萬億千瓦時、8.31萬億千瓦時、8.64萬億千瓦時；同一期間，全國累計發(fā)電量分別為6.28萬億千瓦時、6.79萬億千瓦時、7.14萬億千瓦時、7.42萬億千瓦時、8.11萬億千瓦時、8.39萬億千瓦時，用電量和發(fā)電量均呈持續(xù)增長狀態(tài)。
從發(fā)電設備裝機容量看，2017-2022年，全國發(fā)電設備裝機容量分別為17.77億千瓦、19.00億千瓦、20.11億千瓦、22.01億千瓦、23.77億千瓦、25.64億千瓦，也在持續(xù)增長。
在相同的裝機容量情況下，火電的可用裝機容量要遠大于新能源可用裝機容量。2022年，火電裝機容量占總裝機容量的51.96%，但發(fā)電量占比卻高達69.77%，火電的發(fā)電量占比要遠高于裝機容量的占比，依然是電源結構的主力。
隨著電能替代、新基建、高端裝備制造業(yè)和戰(zhàn)略性新興產業(yè)的發(fā)展，電能占終端能源的比重將持續(xù)提高，預計國內能源需求還有較長時期的增長期。據(jù)清華大學氣候變化與可持續(xù)發(fā)展研究院的測算，當前電力在終端能源消費中的占比約為25%左右，2030年將提升到30%以上，2050年將提升至55%。按照中電聯(lián)預測，預計“十四五”末電力消費需求將達到9.5萬億千瓦時，相較“十三五”末有約兩萬億千瓦時的增長空間。
煤炭行業(yè)方面，整體看，國內一次能源稟賦具有“富煤、貧油、少氣”的特點，煤炭在國內能源結構中占據(jù)主導地位。
從國內能源生產和消費結構來看，2011年以來，煤炭占國內能源生產和消費總量比重始終保持第一。2022年全國能源消費總量為54.1億噸標準煤，其中原煤消費占比達56.2%。煤炭將在較長時間內仍然發(fā)揮兜底保障作用。
據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2018-2022年，全國原煤產量分別為36.98億噸、38.46億噸、39.02億噸、41.26億噸、45.60億噸。
與此同時，隨著國內經(jīng)濟的持續(xù)增長，國內煤炭消費量亦呈上漲趨勢。據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2018-2020年，全國煤炭消費量分別為39.75億噸、40.19億噸、40.49億噸。另據(jù)國民經(jīng)濟和社會發(fā)展統(tǒng)計公報數(shù)據(jù)，2021-2022年，全國煤炭消費量分別同比增長4.6%、4.3%。
綜上，隨著國內經(jīng)濟的快速發(fā)展，電力裝機容量、發(fā)電量、全社會用電量均呈現(xiàn)良好的增長態(tài)勢。其中，火電依然是電源結構的主力。同時，煤炭作為我國的基礎能源，近年來供需始終保持高位。國內電力及煤炭行業(yè)仍存在很大的發(fā)展空間。
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二、營收凈利潤穩(wěn)增“造血”能力提升，毛利率高于行業(yè)均值
受益于用電量的持續(xù)增長及煤炭供需的高位運行，近年來陜西能源的業(yè)績亮眼。
據(jù)招股書，2019-2022年，陜西能源的營業(yè)收入分別為72.68億元、97.09億元、154.77億元、202.85億元，2020-2022年同比增長分別為33.60%、59.40%、31.07%；凈利潤分別為9.96億元、12.82億元、14.05億元、40.63億元，2020-2022年同比增長分別為28.79%、9.58%、189.14%。
需要說明的是，陜西能源財務報告的審計截止日為2022年6月30日，2022年財務數(shù)據(jù)經(jīng)大華會計師審閱（下同）。
與此同時，近年來陜西能源的收現(xiàn)比保持在100%以上，營收質量較高。據(jù)招股書，2019- 2022年，陜西能源銷售商品提供勞務收到的現(xiàn)金分別為77.88億元、100.51億元、173.48億元、230.72億元，占營業(yè)收入的比例分別為107.16%、103.52%、112.09%、113.74%。
持續(xù)增長的業(yè)績和良好的營收質量使得陜西能源近年來的“造血”能力不斷增強。
據(jù)招股書，2019-2022年，陜西能源經(jīng)營活動產生的現(xiàn)金流量凈額分別為15.83億元、34.56億元、51.78億元、89.03億元。
除此之外，陜西能源的毛利率高于行業(yè)均值，盈利能力突出。
據(jù)招股書，2019-2021年及2022年1-6月，陜西能源綜合毛利率分別為38.41%、34.71%、31.81%、41.26%。其中，電力業(yè)務毛利率分別為26.27%、29.50%、14.93%、29.18%；煤炭業(yè)務毛利率分別為58.85%、52.31%、69.03%、71.61%。
同期，陜西能源同行業(yè)可比公司山西焦煤、冀中能源、廣州發(fā)展、新集能源、電投能源、永泰能源、皖能電力、內蒙華電的綜合毛利率均值分別為23.68%、21.89%、24.36%、26.26%。其中，電力業(yè)務毛利率均值分別為17.51%、17.28%、14.32%、14.81%；煤炭業(yè)務毛利率均值分別為36.74%、31.60%、40.37%、40.13%。
另一方面，近年來陜西能源期間費用率呈下降趨勢，內部管控能力持續(xù)提升。
據(jù)東方財富choice數(shù)據(jù)，2019-2022年，陜西能源的期間費用率分別為15.58%、15.08%、13.87%、11.29%。
可見，近年來陜西能源營業(yè)收入、凈利潤均呈上漲趨勢，業(yè)績持續(xù)向好。同時，陜西能源營收質量高，“造血”能力持續(xù)提升，毛利率高于行業(yè)均值，盈利能力突出。此外，陜西能源期間費用率走低，內部管控能力提升。
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三、依托資源優(yōu)勢發(fā)展煤電一體化，持續(xù)完善循環(huán)經(jīng)濟產業(yè)鏈
多年以來，陜西能源依托陜西及西北煤炭資源優(yōu)勢，致力于煤炭高效綠色開采和向電力就地清潔轉化，實施煤電一體化戰(zhàn)略，并開展熱電聯(lián)產及綜合利用業(yè)務。
作為陜西省煤炭資源電力轉化的龍頭企業(yè)，陜西能源煤炭資源儲備和生產能力位居陜西省前列，隨著煤炭行業(yè)供給側改革的持續(xù)推進，陜西能源現(xiàn)有優(yōu)質資源的稀缺性將進一步凸顯。
截至2023年3月13日，陜西能源下屬煤礦擁有煤炭保有資源量合計約41.64億噸，核定煤炭產能為3,000萬噸/年，其中，已投產產能為2,200萬噸/年，在建產能為800萬噸/年。另外，設計能力為400萬噸/年的丈八煤礦項目正在辦理核準。
就未來而言，國內能源需求將持續(xù)增長，新型電力系統(tǒng)需要火電與新能源共生互補協(xié)同發(fā)展，推動煤電一體化是煤電企業(yè)的優(yōu)先發(fā)展模式。陜西能源優(yōu)質的煤炭資源可完全滿足其煤電一體化發(fā)展的資源需求。
其中，陜西能源下屬清水川能源、趙石畔煤電均配套有煤礦，是典型的煤電一體化電站。麟北電廠就近使用隔壁同屬于陜西能源控股的園子溝煤礦供應燃料，與吉木薩爾電廠同屬坑口電站。上述電站在陜西能源電力總裝機（含在建）中占比達到77.10%。
截至2023年3月13日，陜西能源控股的煤電總裝機容量為1,118萬千瓦，其中已投產裝機容量為918萬千瓦，在建裝機容量為200萬千瓦。陜西能源參與陜西省內電力市場的在役電力裝機規(guī)模586萬千瓦，在陜西省屬企業(yè)中位列第一。
據(jù)招股書，2019-2021年及2022年1-6月，陜西能源電力業(yè)務收入分別為43.66億元、72.18億元、100.23億元、64.42億元，占主營業(yè)務收入比例分別為60.79%、74.74%、65.61%、67.81%；煤炭業(yè)務收入分別為25.77億元、21.59億元、49.64億元、28.55億元，占主營業(yè)務收入比例分別為35.89%、22.35%、32.49%、30.05%。
其中，2019-2020年，陜西能源電力業(yè)務收入占比上升，煤炭業(yè)務收入占比下降，主要系在建電廠逐步投產運營，煤礦產煤自用比例提升；2021年，由于煤炭市場價格上漲，陜西能源煤炭業(yè)務收入占比有所回升。
整體看，陜西能源電力裝機和煤炭生產可實現(xiàn)總量平衡。由此，煤電一體化發(fā)展模式可有效平滑煤炭價格波動帶來的發(fā)電成本影響，穩(wěn)定業(yè)績。同時，陜西能源不俗的電煤成本控制能力，有利于進一步提升盈利能力。
在實施煤電一體化戰(zhàn)略的同時，陜西能源開展熱電聯(lián)產、綜合利用業(yè)務，充分挖掘資源價值，完善循環(huán)經(jīng)濟產業(yè)鏈。
熱電聯(lián)產方面，陜西能源下屬渭河發(fā)電、商洛發(fā)電、麟北發(fā)電均為熱電聯(lián)產企業(yè)。其中，渭河發(fā)電供熱區(qū)域覆蓋西安北郊、西咸新區(qū)等地區(qū)，實現(xiàn)了對周邊區(qū)域能耗高、污染重的落后燃煤鍋爐的替代，是西北最大的熱電聯(lián)產企業(yè)；商洛發(fā)電向商洛市城區(qū)供熱，設計供熱面積1,200萬平方米；麟北發(fā)電向靈臺縣城供熱。
需要說明的是，居民采暖供熱是極為重要的民生保障系統(tǒng)，熱電聯(lián)產在所有采暖形式中，一次能耗最低，環(huán)境污染最小，符合國家產業(yè)政策，且具有很好的經(jīng)濟性。
綜合利用一體化方面，陜西能源已建成西咸、渭南、寶雞三大電廠固體廢棄物再生利用基地，對電廠粉煤灰、灰渣、石膏等廢棄物進行綜合利用；陜西能源下屬煤礦企業(yè)已對乏風、礦井水、空壓機余熱開展綜合利用；麟北發(fā)電利用煤矸石、煤泥等低熱值燃料發(fā)電，通過打造循環(huán)經(jīng)濟產業(yè)鏈，充分挖掘資源價值，有效降低污染排放，產生了良好的經(jīng)濟和社會效益。
總的來說，陜西能源依托豐富的煤炭資源優(yōu)勢，積極發(fā)展煤電一體化，在穩(wěn)定業(yè)績的同時提升盈利能力。此外，陜西能源還開展熱電聯(lián)產、綜合利用業(yè)務，持續(xù)完善循環(huán)經(jīng)濟產業(yè)鏈。
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四、煤礦智能化建設成效顯著，發(fā)電機組指標優(yōu)異深度調峰技術優(yōu)勢突出
現(xiàn)代科學技術與能源行業(yè)深度融合，推進能源生產方式轉變，建設智能礦山、智慧電廠已經(jīng)成為電力和煤炭生產的發(fā)展方向。
智能礦山方面，近年來，陜西能源煤礦智能化建設成效顯著，助力煤炭清潔高效綠色開采。
目前，陜西能源下屬各生產礦井均采用國內同類型先進的采掘和提升運輸設備，具有可靠性高、故障率低、環(huán)境適應性強、大修周期長等特點。陜西能源已建成投運智能化采煤工作面2處，“無人值守”場所11處，礦用機器人應用6處。
其中，涼水井煤礦于2018年12月被評為陜西省中厚煤層智能化開采示范礦井，是國家首批71家智能化示范煤礦建設企業(yè)。涼水井煤礦薄煤層智能化開采技術于2020年經(jīng)陜西省煤炭協(xié)會鑒定，達到國際領先水平，填補了陜北侏羅紀煤淺埋深薄煤層智能化開采的空白。馮家塔煤礦、園子溝煤礦已全面開展智能化建設工作。
智慧電廠方面，陜西能源的燃煤發(fā)電機組大多為近幾年投產的新機組，投運時間短，生產工藝先進，設備健康狀況良好，運行安全可靠，裝備水平具有不俗的競爭優(yōu)勢。
首先，陜西能源下屬電廠的供電煤耗均優(yōu)于國家標準和行業(yè)平均水平。陜西能源下屬各機組供電煤耗與可比標準對比如下：
2020年8月，趙石畔煤電1號機組獲得中國電力企業(yè)聯(lián)合會2019年度大機組競賽百萬機組“供電煤耗最優(yōu)獎”和“廠用電率最優(yōu)獎”兩項榮譽。此外，趙石畔煤電2號機組榮獲2021年度電力行業(yè)1,000MW級超超臨界空冷機組指標對標“AAAAA級優(yōu)勝機組”及“廠用電率指標最優(yōu)機組”。
其次，陜西能源公司下屬火電機組深度調峰技術優(yōu)勢突出，具備參與深度調峰的能力：清水川能源電廠二期調峰能力為額定出力的60%、清水川能源電廠三期項目設計調峰能力為額定出力的75%；趙石畔煤電1號機組成功完成百萬機組深度調峰試驗，調峰能力達到機組額定出力的77%，為國內1,000MW機組深度調峰積累了寶貴經(jīng)驗；渭河發(fā)電5號、6號機組深調能力為額定出力的70%；麟北發(fā)電調峰能力為額定出力的67.4%；商洛發(fā)電調峰能力為額定出力的75%；吉木薩爾電廠2×660MW機組調峰能力為額定出力的65%。
煤電機組深度調峰能力是極為重要的競爭優(yōu)勢。在構建新能源為主體的新型電力系統(tǒng)趨勢下，未來高參數(shù)、大容量、深度可調節(jié)性火電機組將是行業(yè)不可或缺的中堅力量，存量煤電機組的稀缺性將進一步凸顯。
最后，陜西能源煤電機組主要污染物排放優(yōu)于國家超低排放標準。
目前，陜西能源下屬清水川能源電廠二期、三期，趙石畔煤電，商洛發(fā)電，吉木薩爾發(fā)電均采用國內先進的超超臨界空冷燃煤機組，是優(yōu)于國家超低排放標準的綠色環(huán)保電廠。
2022年1-6月，陜西能源煤電機組煙塵實際排放數(shù)據(jù)為2.61mg/Nm3，國家超低排放標準為10mg/Nm3；二氧化硫實際排放數(shù)據(jù)為14.31mg/Nm3，國家超低排放標準為30mg/Nm3；氮氧化物實際排放數(shù)據(jù)為21.64mg/Nm3，國家超低排放標準為50mg/Nm3。
簡言之，陜西能源順應行業(yè)發(fā)展方向，積極打造智慧電廠、智能礦山。其中，煤礦智能化建設成效顯著；燃煤發(fā)電機組供電煤耗均優(yōu)于國家標準和行業(yè)平均水平，具備深度調峰能力，主要污染物排放優(yōu)于國家超低排放標準。
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五、處于西電東送戰(zhàn)略要地具備區(qū)位優(yōu)勢，募資擴大規(guī)模增強核心競爭力
陜西省煤炭儲量全國第三，是國家重要的能源基地，是西電東送的戰(zhàn)略要地。2011年以來，陜西省煤炭產量增長速度均高于全國平均水平，陜西省在全國煤炭保障方面的地位不斷凸顯。
截至2023年3月13日，陜西能源擁有4個礦井，均位于陜西省內。其中，已投產的涼水井煤礦位于榆林市神木市錦界鎮(zhèn)，馮家塔煤礦位于榆林市府谷縣，園子溝煤礦位于寶雞市麟游縣；在建的趙石畔煤礦位于榆林市橫山區(qū)；此外，同處麟游縣內，產能400萬噸/年的丈八煤礦正在辦理核準。
西電東送、陜電外送是國家和陜西能源發(fā)展的重要戰(zhàn)略，為陜西煤電企業(yè)提供良好的發(fā)展機遇。處在外送通道的發(fā)電機組，在電量上較其它機組有明顯優(yōu)勢，電力消納能得到保證。
近年來，陜西省外送電量持續(xù)增長，外送電量由2011年的226.79億千瓦時增長至2020年的537.30億千瓦時，年復合增長率為10.06%；2021年達到649.80億千瓦時，同比增長20.94%。
目前，陜西能源主要發(fā)電機組處于西電東送通道，外送電力裝機占其總裝機（含在建）的47.58%。已投運的趙石畔煤電2×1,000MW煤電一體化項目，為榆橫-濰坊1,000kV輸電通道配套電源點；正在建設的清水川能源電廠三期項目（2×1,000MW），為陜北-湖北±800kV直流通道配套電源點；已投運的吉木薩爾電廠項目（2×660MW），為新疆準東-安徽皖南±1,100kV特高壓直流輸電工程配套電源點。
此番上市，陜西能源擬募集資金60.00億元分別為用于清水川能源電廠三期項目（2×1,000MW）和補充流動資金。
其中，募集資金投資項目清水川能源電廠三期項目的動態(tài)投資金額為75.64億元，擬投入募集資金42.00億元。該募投項目建設完成后，陜西能源在役電力裝機容量將新增200萬千瓦達到 1,118萬千瓦，產能優(yōu)勢及資產規(guī)模將顯著提升，同時參與西電東送的煤電機組的比重將持續(xù)提升，是西電東送、陜電外送戰(zhàn)略的具體體現(xiàn)。
清水川能源電廠三期項目為陜北-湖北±800kV 直流通道配套電源點，電力消納能得到保證，且配套自有馮家塔煤礦，預計項目實施后陜西能源發(fā)電業(yè)務收入將顯著增加。
長期來看，募集資金的運用及募投項目的實施將會提高陜西能源未來的營業(yè)利潤及經(jīng)營成果。
未來，陜西能源將積極把握能源產業(yè)發(fā)展趨勢，抓住大型煤電基地建設、西電東送和陜電外送機遇，完善煤電一體化布局，并開展熱電聯(lián)產及綜合利用業(yè)務，力爭成為管理優(yōu)、指標優(yōu)、效能優(yōu)、文化優(yōu)、隊伍優(yōu)的一流能源企業(yè)。
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