近日，首航新能通過注冊，準備在創業板上市，計劃募資12.1億元。

回溯上市之路，可謂一場漫長的馬拉松。2022年6月16日，公司創業板首發申請正式獲深交所受理；2023年3月31日，通過上市委會議。期間，公司四次因補充提交財務資料而被中止審核。

直到2025年1月23日提交注冊，這才又重新燃起了上市的希望之火，而嚴重縮水的募資金額，又暴露出行業劇變下的戰略搖擺，讓各界對公司的前景充滿了擔憂。

首航新能IPO背后，會是又一場資本泡沫嗎？

業績“過山車”

首航新能是一家專業從事新能源電力設備研發、生產、銷售及服務的高新技術企業，專注于太陽能電力的轉換、存儲與管理，核心產品涵蓋光伏并網逆變器、光伏儲能逆變器、儲能電池等。

公司主要銷售區域為歐洲等境外地區。2021年度、2022年度、2023年度和2024年1-6月，公司主營業務收入中的境外銷售收入分別為159,958.94萬元、399,321.78萬元、282,293.64萬元和122,026.68萬元，占主營業務收入的比例分別為88.01%、89.61%、75.57%和83.19%。

2022年度，由于烏克蘭危機給歐洲帶來的能源供給沖擊疊加全球通貨膨脹的影響，歐洲主要國家的電力價格上漲較為明顯，拉動了國內具有產業鏈競爭優勢的光伏、儲能等新能源相關產品出口。

2023年下半年以來，隨著烏克蘭危機影響趨緩，歐洲天然氣供應量、儲存量逐漸回升，歐洲主要國家電力價格有所下降，使得居民及工商業儲能市場需求有所放緩。

在此背景下，首航新能業績高光猶如曇花一現。2021年度、2022年度、2023年度和2024年1-6月，公司營業收入分別為182,564.05萬元、445,671.20萬元、374,325.25萬元和146,917.58萬元，扣除非經常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為25,773.34萬元、84,212.32萬元、30,644.09萬元和12,255.90萬元。

不難發現，公司2023年度及2024年1-6月的營業收入及凈利潤較2022年度出現明顯回落。

首航新能預測，2024年度實現營業收入271,273.30萬元，同比變動-27.53%；實現歸屬于母公司所有者的凈利潤為25,490.75萬元，同比變動-25.25%；實現扣除非經常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤為23,586.37萬元，同比變動-23.03%。

近年來，中國光伏企業加速全球布局。然而，不同市場的認證標準、政策波動，乃至地緣政治風險，都對企業的適應能力提出了更高的要求。

首航新能表示，受市場及產品發展趨勢、境外市場對中國新能源產業鏈政策、毛利率和費用率等因素影響，公司2025年及未來業績存在進一步下滑甚至虧損的風險。

以公司2024年盈利預測的營業收入271,273.30萬元分別下降15%、30%進行敏感性測算，公司2025年營業收入分別為230,582.30萬元、189,891.31萬元；經測算的2025年扣除非經常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為15,029.00萬元、11,916.70萬元。若歐洲市場繼續萎縮，2026年或面臨營收腰斬、凈利潤虧損。

競爭日趨激烈

光伏逆變器行業經過多年的競爭與發展，已逐漸形成較為明確的競爭格局，頭部廠商的市場地位穩定，但中部廠商的市場份額較為接近，競爭較為激烈。

隨著優勢廠商不斷開拓各細分領域市場，以及光伏產業全球化趨勢日益凸顯，光伏逆變器行業在各主要市場及領域的競爭將日趨激烈。

面臨華為、陽光電源、錦浪科技、固德威、上能電氣、艾羅能源、德業股份等實力強大的對手，首航新能想實現進一步的突圍，并不是一件容易的事情。

更加嚴峻的是，相較于傳統化石能源發電，光伏發電存在設備成本、資金成本等較高的非技術成本，往往需要依賴政府的產業政策扶持。如今，包括中國在內的全球主要光伏市場實施的光伏發電補貼政策亦將逐步到期。

2023年及2024年上半年，在產能大體上未同比變動的前提下，首航新能核心產品光伏逆變器產能利用率分別為55.89%、61.60%，儲能電池產能利用率分別為54.98%、24.31%。

在最新版招股書注冊稿中，首航新能表示擬用于新能源產品研發制造項目、研發中心升級項目、營銷網絡建設項目的募集資金分別約為7.72億元、1.97億元、0.91億元。

值得關注的是，2022年6月，招股書被受理之初，公司擬募資金額約為15.11億元，五個月后即變更為約35.12億元，在2025年1月23日更新的注冊稿顯示，首航新能的募資金額又降至了12.11億元，較前次大幅縮減超20億元。

其中，首航儲能系統建設項目預計使用募集資金由最初的20億元降至1億元；補充流動資金由4.5億元降至0.5億元。

隨著境內業務規模較期初增長，相關客戶賬期較長，導致應收賬款余額較大。報告期各期末，公司應收賬款賬面價值分別為41,775.72萬元、99,359.32萬元、122,404.41萬元和132,835.47萬元，占各期資產總額的比例分別為18.10%、20.00%、24.91%和27.98%。

2021年度、2022年度、2023年度和2024年1-6月，公司對前五大客戶的銷售額占營業收入的比例分別為60.00%、65.20%、49.40%和51.72%。公司前五大客戶包括ZCS、CORABEnergyNAT、Havells和創維光伏等。

2021年度、2022年度、2023年度和2024年1-6月，公司經營活動產生的現金流量凈額分別為31,924.34萬元、110,961.04萬元、-56,200.27萬元和-27,980.05萬元。如果公司未來不能有效改善經營性現金流情況，則可能會導致公司面臨營運資金不足的風險，進而對公司生產經營產生不利影響。

對首航新能而言，上市僅是起點，能否在技術迭代與市場博弈中站穩腳跟，才是真正的“大考”。當潮水退去時，終將看清誰在裸泳。