編者按：【面包財(cái)經(jīng)·面談】欄目每期邀約金融與產(chǎn)業(yè)大咖，以對(duì)談方式分享硬干貨。

本期做客面談的嘉賓是前海開(kāi)源基金的基金經(jīng)理?xiàng)畹慢埐┦亢团d業(yè)證券首席策略研究員張憶東先生（SAC執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào):S0190510110012；SFCHK執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào)：BIS749）。兩位嘉賓善于準(zhǔn)確把握行情關(guān)鍵點(diǎn)，對(duì)全球金融市場(chǎng)、中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)、經(jīng)濟(jì)政策有深刻的理解。

本期參與【面談】的兩位嘉賓主要就新能源汽車產(chǎn)業(yè)未來(lái)的投資機(jī)會(huì)、消費(fèi)板塊的未來(lái)表現(xiàn)、2025年的A股行情及重點(diǎn)投資方向等問(wèn)題展開(kāi)交流。

面包財(cái)經(jīng)：首先恭喜楊博士獲得20-50億規(guī)模基金經(jīng)理2024年普通股票型基金收益冠軍，張首席團(tuán)隊(duì)在2024年新財(cái)富、水晶球的評(píng)選中再獲佳績(jī)。根據(jù)基金三季報(bào)，楊博士在管產(chǎn)品重點(diǎn)配置了新能源汽車龍頭企業(yè)，汽車行業(yè)也是張首席的其中一個(gè)研究方向，兩位怎么看新能源汽車產(chǎn)業(yè)未來(lái)的投資機(jī)會(huì)？

楊德龍：新能源行業(yè)在過(guò)去幾年，由于受到產(chǎn)能過(guò)剩、打價(jià)格戰(zhàn)等因素的影響，整個(gè)行業(yè)出現(xiàn)了比較大的回落，很多企業(yè)經(jīng)營(yíng)也出現(xiàn)了困難。從2019年起，我就積極看好新能源方向，因?yàn)樾履茉刺娲鷤鹘y(tǒng)能源是大勢(shì)所趨，也是我們重要的能源戰(zhàn)略。我們?cè)趥鹘y(tǒng)能源方面并沒(méi)有優(yōu)勢(shì)，因?yàn)槲覀兪且粋€(gè)多煤少油缺氣的國(guó)家，72%的石油是靠進(jìn)口。所以大力發(fā)展新能源是會(huì)減少對(duì)于傳統(tǒng)能源的依賴，特別是對(duì)于進(jìn)口石油的依賴。我國(guó)在發(fā)展新能源方面又有這方面的優(yōu)勢(shì)，比如說(shuō)我們?cè)谖鞑坑写罅康母瓯跒┥衬@些地方非常適合建光伏發(fā)電站，風(fēng)力發(fā)電站；我們的海岸線也很長(zhǎng)，所以在海上也可以建大量的風(fēng)力發(fā)電站。有人測(cè)算過(guò)，如果我們拿出1%的沙漠面積來(lái)建光伏發(fā)電站就可以解決全國(guó)的能源供應(yīng)。 ??

從2019年起，我就開(kāi)始大量的布局新能源，特別是在2021年新能源行業(yè)大爆發(fā)。當(dāng)年大家對(duì)于前海開(kāi)源重倉(cāng)新能源都比較了解，我們兩支基金分別獲得股票型基金的冠軍和混合型基金的冠軍，兩支基金的總規(guī)模甚至突破500億，而在年初的時(shí)候，只有幾個(gè)億的規(guī)模。可以說(shuō)在2021年新能源大爆發(fā)的時(shí)候，因?yàn)椴季值谋容^早，所以我們也是抓住了新能源大爆發(fā)的機(jī)會(huì)。

過(guò)去幾年，由于各地都上馬很多光伏、風(fēng)力發(fā)電的項(xiàng)目，包括鋰電池的項(xiàng)目，造成了產(chǎn)能過(guò)剩、打價(jià)格戰(zhàn)這些情況。但在新能源汽車方面的發(fā)展，我們還是很快的，根據(jù)最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，我國(guó)新能源汽車的保有量已經(jīng)突破了3000萬(wàn)輛大關(guān)，在全世界是遙遙領(lǐng)先的，估計(jì)占到全球一半以上的份額。而從新能源汽車的銷售的滲透率來(lái)看，我們也是超過(guò)了50%，也就是說(shuō)每賣(mài)100輛車就有50輛以上是新能源汽車，這說(shuō)明新能源汽車在我國(guó)發(fā)展比較快，而且我們已經(jīng)走到了世界領(lǐng)先，所以未來(lái)在新能源方面還有較大的增長(zhǎng)潛力。一是在政策面上還會(huì)繼續(xù)大力支持新能源的發(fā)展，這一點(diǎn)是不會(huì)改變的，因?yàn)槲覀冋呤菍?shí)現(xiàn)雙碳目標(biāo)、要節(jié)能減排、要綠色經(jīng)濟(jì)，所以新能源后面還會(huì)有更大的發(fā)展空間。經(jīng)過(guò)了幾年的調(diào)整之后，現(xiàn)在新能源整體上也是處于一個(gè)由差變好的一個(gè)階段，因此未來(lái)還是有較大的發(fā)展機(jī)會(huì)。

張憶東：剛才從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)以及需求，包括國(guó)際化的角度，楊總做了一個(gè)非常好的總結(jié)和概括。我來(lái)講一講新的變化，新的變化是我們看到了新的生產(chǎn)力。我們可以看到和自主可控、以及中國(guó)優(yōu)質(zhì)制造業(yè)相結(jié)合的點(diǎn)，其中就有新能源產(chǎn)業(yè)鏈。新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈未來(lái)會(huì)在科技領(lǐng)域和新的需求領(lǐng)域進(jìn)一步的延展，能夠延展到人形機(jī)器人、延展到智能制造，特別是兩個(gè)維度，一個(gè)維度是儲(chǔ)能，AI的盡頭是能源，未來(lái)隨著AI應(yīng)用的深化，特別是各種的端側(cè)、機(jī)器人的發(fā)展，對(duì)于新能源高效利用的需求越來(lái)越強(qiáng)烈。第二個(gè)維度是智能控制技術(shù)，新能源產(chǎn)業(yè)鏈特別是新能源車相關(guān)的零部件產(chǎn)業(yè)鏈里的智能控制方面的技術(shù)和機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈可以相互融合、相互促進(jìn)。 ?

現(xiàn)在如果要給新能源產(chǎn)業(yè)鏈重新寄予高增長(zhǎng)的期待和高估值，那么這個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈必須要有新的變化、新的邏輯、新的故事，新能源產(chǎn)業(yè)鏈和機(jī)器人、AI進(jìn)行相互的融合恰逢其時(shí)。

面包財(cái)經(jīng)：大消費(fèi)也是楊博士重點(diǎn)配置的方向，包括白酒、醫(yī)藥、食品飲料等行業(yè)優(yōu)質(zhì)龍頭股。張首席也提出了“內(nèi)需牛”的概念。兩位怎么看消費(fèi)板塊的未來(lái)表現(xiàn)？

楊德龍：消費(fèi)白馬股是長(zhǎng)期可以關(guān)注的品種，但是過(guò)去幾年由于受到居民收入增速下降，以及對(duì)于未來(lái)收入預(yù)期出現(xiàn)回落的影響，消費(fèi)出現(xiàn)了增速放緩。社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速大概就是3%左右。那么這種情況之下，很多消費(fèi)白馬股在近兩年出現(xiàn)了比較大的調(diào)整，有的價(jià)格甚至只有高點(diǎn)的三折四折。但是消費(fèi)白馬股本身具備比較大的品牌價(jià)值，長(zhǎng)期的增長(zhǎng)潛力依然是存在的，只不過(guò)需要我們政策上發(fā)力，通過(guò)各種措施來(lái)提高居民收入，提高就業(yè)率提高大家對(duì)于未來(lái)的預(yù)期，這樣的話消費(fèi)自然就慢慢起來(lái)了。

現(xiàn)在為了提升消費(fèi)，發(fā)改委推出很多政策，包括以舊換新，還有大規(guī)模設(shè)備更新這兩新的項(xiàng)目。并且把手機(jī)，平板，智能手表，手環(huán)等等也都納入到以舊換新的范圍，撬動(dòng)上萬(wàn)億的消費(fèi)市場(chǎng)。但是消費(fèi)最根本上還是要靠居民收入增長(zhǎng)來(lái)提振，下一步提振消費(fèi)的重點(diǎn)還是要想方設(shè)法的提高居民收入預(yù)期。從資本市場(chǎng)來(lái)看，我認(rèn)為牛市是拉動(dòng)消費(fèi)最直接的手段。924之后，市場(chǎng)出現(xiàn)一波大漲，整個(gè)國(guó)慶節(jié)期間的消費(fèi)拉動(dòng)非常明顯，特別是一些高檔餐廳、出國(guó)游都很火。可以說(shuō)在牛市里面，大家錢(qián)包鼓起來(lái)了，那消費(fèi)也就起來(lái)了。現(xiàn)在A股市場(chǎng)有兩億股民，七億基民，那么資本市場(chǎng)能走強(qiáng)，是拉動(dòng)消費(fèi)最直接的一個(gè)手段。 ??

在政策面上，大力支持資本市場(chǎng)發(fā)展，近期多個(gè)部委發(fā)布了吸引中長(zhǎng)期資金入市的細(xì)則，這些細(xì)則整體上來(lái)看就是呵護(hù)資本市場(chǎng)，希望中長(zhǎng)期資金能夠成為市場(chǎng)的基石，能夠讓市場(chǎng)走出慢牛長(zhǎng)牛的走勢(shì)，這樣的話，老百姓通過(guò)資本市場(chǎng)賺到錢(qián)，那消費(fèi)也就起來(lái)了。所以當(dāng)前從長(zhǎng)期來(lái)看是布局這些消費(fèi)白馬股的時(shí)機(jī)，因?yàn)楹芏嘞M(fèi)白馬股已經(jīng)是大打折扣了，但是從走勢(shì)來(lái)看，現(xiàn)在熱點(diǎn)還不在消費(fèi)股上，需要耐心地等待，等待經(jīng)濟(jì)開(kāi)始回升，資本市場(chǎng)走強(qiáng)。

張憶東：第一點(diǎn)，從自上而下的邏輯，今年中國(guó)要加大力度刺激內(nèi)需消費(fèi)，政策組合拳落地會(huì)更有力度。正如在去年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上提出來(lái)的，要把刺激內(nèi)需消費(fèi)作為各項(xiàng)工作的第一位。事實(shí)上，以上海為代表的一二線城市在24年第四季度推行消費(fèi)券，對(duì)餐飲等消費(fèi)領(lǐng)域有了促進(jìn)作用。海外圍繞著擴(kuò)大需求側(cè)的政策可以借鑒，并且發(fā)揚(yáng)光大。

歲末年初，考慮到人民幣匯率受到了美債長(zhǎng)端利率持續(xù)高位徘徊的壓力，導(dǎo)致中國(guó)的貨幣政策沒(méi)有像市場(chǎng)所期待的那樣適度寬松。隨著特朗普就職之后，中美之間的經(jīng)貿(mào)關(guān)系比此前市場(chǎng)的悲觀預(yù)期稍微好一些。同時(shí)，美債長(zhǎng)期利率在這1月中旬之后開(kāi)始震蕩回落，美元也開(kāi)始了震蕩回落，從而對(duì)于短期人民幣匯率的穩(wěn)定性起到了正面的影響。

我們年初人民幣匯率壓力最大的階段，有可能正在逐步過(guò)去。那也意味著說(shuō)，中國(guó)貨幣政策將在春節(jié)后開(kāi)始有了更大的靈活性，代表著中國(guó)財(cái)政政策，產(chǎn)業(yè)政策后續(xù)更加值得期待，因?yàn)樨泿耪邔捤赡軌蚝彤a(chǎn)業(yè)政策，財(cái)政政策更好的配合。2025年，中央決策要全方位擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求，我們對(duì)于這樣的定調(diào)要有信心，刺激消費(fèi)值得期待。 ??

在歐美，特別是美國(guó)，次貸危機(jī)之后，經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期處于低增長(zhǎng)、低通脹、低利率的相對(duì)低迷的階段，但美國(guó)資本市場(chǎng)取得了將近十多年的長(zhǎng)牛，在這個(gè)過(guò)程中間，資本市場(chǎng)給美國(guó)的民眾提供了可觀的財(cái)產(chǎn)性收入，成為了美國(guó)居民可支配收入的重要的組成部分，資本市場(chǎng)和美國(guó)的消費(fèi)形成了良性的相互促進(jìn)。

中央決策提振資本市場(chǎng)，金融監(jiān)管層的政策組合拳呵護(hù)資本市場(chǎng)發(fā)展，讓我們也衷心期待這一輪中國(guó)式的牛市能夠穩(wěn)步向前、穩(wěn)步向上，進(jìn)而有利于擴(kuò)大消費(fèi)。

第二點(diǎn)，傳統(tǒng)消費(fèi)領(lǐng)域要“求變”，包括但不限于白酒為代表的食品飲料、紡織服裝、商貿(mào)零售等。過(guò)去幾年，傳統(tǒng)消費(fèi)的行業(yè)格局出現(xiàn)供給端調(diào)整，供需關(guān)系逐漸出現(xiàn)再平衡。我們用兩個(gè)指標(biāo)，一個(gè)指標(biāo)叫做資本開(kāi)支的增速；另外一個(gè)指標(biāo)，叫做固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，這兩個(gè)指標(biāo)我們可以看到都是在歷史的低位，因?yàn)槟壳爸袊?guó)是處于產(chǎn)能周期的低點(diǎn)，也是處于庫(kù)存周期的低點(diǎn)。

傳統(tǒng)消費(fèi)比如食品加工、飲料乳業(yè)還有包括化學(xué)制藥、醫(yī)療服務(wù)、家居用品，甚至是養(yǎng)殖、照明設(shè)備等等行業(yè)的供求格局開(kāi)始面臨轉(zhuǎn)折點(diǎn)，一旦后續(xù)資本市場(chǎng)進(jìn)一步活躍，這些傳統(tǒng)消費(fèi)行業(yè)的細(xì)分行業(yè)龍頭，將利用定增來(lái)促進(jìn)行業(yè)上下游的整合，改善行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局。

固然2025年實(shí)際GDP增速可能還是屬于低位徘徊，但是優(yōu)秀的傳統(tǒng)行業(yè)的白馬龍頭可能會(huì)率先走出困境，實(shí)現(xiàn)戴維斯雙擊。后續(xù)，消費(fèi)龍頭不單單可以利用并購(gòu)重組，它還可以慷慨地進(jìn)行分紅回購(gòu)，更進(jìn)一步的增加了股東回報(bào)。像歐美的一些消費(fèi)股、科技股，像亞馬遜、谷歌、蘋(píng)果，他們?cè)诿绹?guó)2011到2019年那一段經(jīng)濟(jì)低迷期能夠走出獨(dú)立行情，其實(shí)并不是靠天吃飯，不是依賴宏觀經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)，其實(shí)更多的是提供股東回報(bào)。

傳統(tǒng)的消費(fèi)領(lǐng)域未來(lái)是要面臨著大分化，要面臨著行業(yè)整合，面臨著龍頭公司競(jìng)爭(zhēng)格局的改善，進(jìn)而愿意提升股東回報(bào)，愿意通過(guò)分紅，愿意通過(guò)回購(gòu)來(lái)提供更高的股東回報(bào)。 ??

第三點(diǎn)是新興消費(fèi)領(lǐng)域，2025年更加令人有驚喜的是新的消費(fèi)需求。中國(guó)人均GDP中國(guó)已經(jīng)到了1.2萬(wàn)美金并維持住了，他山之石可以攻玉，歐洲美國(guó)以及日本的人均GDP在1.2萬(wàn)美金之后，他們的消費(fèi)結(jié)構(gòu)都曾經(jīng)發(fā)生重大的變化——服務(wù)型消費(fèi)在占整個(gè)消費(fèi)中的比重是趨勢(shì)性的提升。

哪怕在90年代日本的泡沫經(jīng)濟(jì)破滅之后，日本的二次元宅經(jīng)濟(jì)以及游戲動(dòng)漫為代表的這種情感消費(fèi)持續(xù)高增長(zhǎng)，這本質(zhì)上就是服務(wù)消費(fèi)占比趨勢(shì)性的提升。那么中國(guó)也到了這樣的一個(gè)階段。這幾年，中國(guó)的年輕人喜聞樂(lè)見(jiàn)的谷子經(jīng)濟(jì)、潮玩、文化高奢等，這些新的消費(fèi)業(yè)態(tài)，新的消費(fèi)場(chǎng)景，新的消費(fèi)模式需要有新的供給來(lái)滿足。

新的消費(fèi)需求往往是很有意思，它更多是細(xì)分領(lǐng)域找到一些新的供給帶來(lái)了新的需求。八十年代彼得林奇的業(yè)績(jī)令人矚目的階段，那個(gè)時(shí)候美國(guó)的內(nèi)需整體增速是低迷的，但是他會(huì)考慮結(jié)構(gòu)性的亮點(diǎn)。當(dāng)時(shí)有個(gè)傳說(shuō)，彼得林奇很喜歡問(wèn)他老婆孩子買(mǎi)什么東西，他就跟著去買(mǎi)相關(guān)的股票。當(dāng)時(shí)美國(guó)作為世界第一大內(nèi)需市場(chǎng)，它總歸是不缺乏結(jié)構(gòu)性的亮點(diǎn)。

現(xiàn)在的中國(guó)也是全球前兩大的內(nèi)需市場(chǎng)，所以我們要把眼光放在那些滿足人民對(duì)于美好生活向往的新消費(fèi)需求，淘金能夠提供新場(chǎng)景、新服務(wù)的投資機(jī)會(huì)。展望2025或者以后，我們認(rèn)為情感消費(fèi)、AI消費(fèi)這些為代表的新消費(fèi)需求更加值得我們?nèi)ド疃鹊难芯俊?/p>

面包財(cái)經(jīng)：AI產(chǎn)業(yè)迅速發(fā)展，資本市場(chǎng)的關(guān)注也逐漸從算力、硬件延伸到AI應(yīng)用等方向，兩位如何看待AI后續(xù)的演繹？

楊德龍：AI無(wú)疑是現(xiàn)在全球最大的一個(gè)熱點(diǎn)，甚至有人把AI和當(dāng)年互聯(lián)網(wǎng)的出現(xiàn)相提并論，以前各個(gè)產(chǎn)業(yè)都要互聯(lián)網(wǎng)+那未來(lái)可能都要AI+。美國(guó)在AI芯片這一方面走在了前面，ChatGPT4推出之后顛覆了大家對(duì)于AI的很多認(rèn)知，那么未來(lái)在AI方面，“應(yīng)用”成為下一個(gè)投資的一個(gè)關(guān)注點(diǎn)。今年以來(lái)，我們看到A股市場(chǎng)，人形機(jī)器人板塊大幅上漲。去年年底12月27號(hào)我接手了一個(gè)基金，叫前海開(kāi)源盛鑫，之前是偏債的一個(gè)股債混合型基金，配的債券比較多，現(xiàn)在四季度報(bào)已經(jīng)披露，我已經(jīng)把它集中調(diào)倉(cāng)到90%以上倉(cāng)位，并且配置的就是人形機(jī)器人板塊，今年以來(lái)已經(jīng)有了20%多的凈值增長(zhǎng)，在同類基金中排前幾名。那么為什么看好這些機(jī)器人，我覺(jué)得這是中國(guó)的優(yōu)勢(shì)。就像當(dāng)年互聯(lián)網(wǎng)也不是在中國(guó)發(fā)明一樣，但是我們有世界上最多的人口，最大的消費(fèi)市場(chǎng)，所以我們通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)加消費(fèi)的模式，成就了一批偉大的公司，BATJ、拼多多、字節(jié)跳動(dòng)等等，那么同樣在AI時(shí)代，我們可能在科技創(chuàng)新方面不一定能走到前面，但是我們?cè)趹?yīng)用方面是有希望領(lǐng)先的。 ??

人工機(jī)器人就是AI最好的一個(gè)應(yīng)用。甚至馬斯克說(shuō)，未來(lái)地球上機(jī)器人可能比人還要多，可能會(huì)有幾十億的機(jī)器人。每個(gè)家庭只要有條件的話，可能都會(huì)買(mǎi)兩三個(gè)機(jī)器人，比如說(shuō)做保姆照看老人照看小孩，甚至現(xiàn)在馬斯克做出了美女機(jī)器人做女朋友，所以這個(gè)未來(lái)這個(gè)機(jī)器人的需求量是非常大的。這個(gè)產(chǎn)業(yè)目前還是處于發(fā)展的初級(jí)階段，還需要時(shí)間變得更加成熟，但是方向上是沒(méi)錯(cuò)的，未來(lái)在人形機(jī)器人方面可能會(huì)有越來(lái)越多的應(yīng)用。因此，大家可以關(guān)注AI，甚至人形機(jī)器人這樣一個(gè)細(xì)分行業(yè)的機(jī)會(huì)，可能會(huì)超出大家的預(yù)期。今年人形機(jī)器人有可能像2021年新能源一樣，從年初到年尾都是一個(gè)大的主題。現(xiàn)在還看不到多少業(yè)績(jī)，因?yàn)槿诵螜C(jī)器人還沒(méi)有大量的生產(chǎn)出來(lái)銷售出去，但是過(guò)幾年有可能業(yè)績(jī)就會(huì)放出來(lái)了。現(xiàn)在更多的還是前瞻性的進(jìn)行布局，現(xiàn)在各路資金去關(guān)注這個(gè)板塊，也代表了這個(gè)板塊是資本市場(chǎng)目前比較看好的，大家也可以通過(guò)關(guān)注人形機(jī)器人或者是配置人形機(jī)器人的一些主題投資的基金來(lái)抓住這個(gè)AI的機(jī)會(huì)。

張憶東：首先，中國(guó)的AI應(yīng)用領(lǐng)域，機(jī)器人是我們的優(yōu)勢(shì)，特別是細(xì)分項(xiàng)里邊的靈巧手。中國(guó)的工業(yè)制造，特別是智能制造可以說(shuō)是走在世界前列、遙遙領(lǐng)先的位置。伴隨著AI應(yīng)用的展開(kāi)，我們認(rèn)為機(jī)器人相關(guān)的產(chǎn)業(yè)鏈會(huì)成為值得關(guān)注的重點(diǎn)，另外，與此相關(guān)的新能源產(chǎn)業(yè)鏈的關(guān)鍵零部件也是值得高度關(guān)注，這是第一個(gè)方面。

第二個(gè)方面，AI應(yīng)用里邊要多多關(guān)注AI的手機(jī)，以及AI的端側(cè)包括但不限于智能眼鏡、智能耳機(jī)等，這和消費(fèi)電子產(chǎn)業(yè)鏈有較好的相輔相成。

無(wú)論是新能源產(chǎn)業(yè)鏈還是消費(fèi)電子產(chǎn)業(yè)鏈都是中國(guó)制造業(yè)的優(yōu)勢(shì)，都是我們成熟的產(chǎn)業(yè)鏈，那么，現(xiàn)在跟AI浪潮融合則是叫老樹(shù)發(fā)新枝。這些制造業(yè)本身的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局經(jīng)過(guò)前幾年的調(diào)整，現(xiàn)在面臨著供求格局改善的臨界點(diǎn)，那后續(xù)一旦有新的技術(shù)、新的應(yīng)用、新的需求，相關(guān)行業(yè)的景氣將出現(xiàn)從低位改善、困境反轉(zhuǎn)。

AI應(yīng)用的第三個(gè)維度，是給實(shí)體經(jīng)濟(jì)賦能的方方面面，帶來(lái)更多To C端的更多的應(yīng)用，包括智能駕駛、低空經(jīng)濟(jì)等，包括最近豆包產(chǎn)業(yè)鏈等。2025年可能是中國(guó)乃至于全球AI應(yīng)用爆發(fā)的元年，從過(guò)去兩年大家關(guān)注大模型、關(guān)注算力，進(jìn)一步關(guān)注AI應(yīng)用的爆發(fā)， 對(duì)于To C端、To B端的效率提升，對(duì)于居民消費(fèi)方方面面需求的改善。

面包財(cái)經(jīng)：挑選優(yōu)秀的公司和投資機(jī)會(huì)，兩位最關(guān)注的要素有哪些？

楊德龍：選擇好行業(yè)、好公司是做價(jià)值投資的第一步，然后就是等待好價(jià)格。我們要選擇具有增長(zhǎng)優(yōu)勢(shì)，有一定的壁壘的行業(yè)，如果是充分競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)很難產(chǎn)生大牛股，因?yàn)槌浞指?jìng)爭(zhēng)行業(yè)，一般來(lái)說(shuō)很難有定價(jià)優(yōu)勢(shì)。我們要找的就是要有一定門(mén)檻的行業(yè)。過(guò)去20年是中國(guó)消費(fèi)大增長(zhǎng)的20年，所以我們看到像白酒、中藥、家電為代表的這些消費(fèi)股成了大牛股，很多漲幅超過(guò)百倍，就因?yàn)樗幍男袠I(yè)是屬于高速增長(zhǎng)的行業(yè)，具有一定的行業(yè)壁壘。 ??

在選公司上，我們要看重行業(yè)未來(lái)的增長(zhǎng)潛力，選行業(yè)的龍頭公司。我們看未來(lái)哪些行業(yè)還能夠持續(xù)增長(zhǎng)。傳統(tǒng)消費(fèi)行業(yè)增速肯定是放緩了，那未來(lái)可能更多的關(guān)注一些新消費(fèi)，包括手智能手機(jī)這些消費(fèi)電子以及新能源汽車這樣的耐用品的消費(fèi)，還有比較大的增長(zhǎng)潛力。另外，像一些年輕人喜歡的國(guó)貨，迎來(lái)了國(guó)貨之光，很多國(guó)貨在這幾年也是發(fā)展比較好的。

剛才談到了這個(gè)人形機(jī)器人等科技，科技無(wú)疑是未來(lái)增長(zhǎng)的一個(gè)方向。只不過(guò)科技行業(yè)的投資比較困難，科技行業(yè)經(jīng)常是一將功成萬(wàn)骨枯，贏者通吃。所以在選擇上要傾向于選擇行業(yè)的龍頭企業(yè)，能夠經(jīng)得起技術(shù)路線變化的考驗(yàn)，能夠經(jīng)得起經(jīng)濟(jì)周期的考驗(yàn)。還有一些好的行業(yè)，是要看它產(chǎn)業(yè)有沒(méi)有爆發(fā)的可能性，比如說(shuō)新能源汽車。新能源汽車之所以過(guò)去幾年快速增長(zhǎng)，一是和政策支持有關(guān)，另一個(gè)是新能源汽車本身有比較好的用戶體驗(yàn)，節(jié)能省錢(qián)，現(xiàn)在充電也比較方便，零污染等等，這些都是它的優(yōu)勢(shì)。這些政策支持的新能源行業(yè)未來(lái)也是有一定增長(zhǎng)的。

那選擇了好的行業(yè)之后，我們就要選擇行業(yè)的龍頭公司。一般來(lái)說(shuō)龍頭公司，第一，市場(chǎng)占有率要比較大，處于行業(yè)的龍頭地位。龍頭企業(yè)，更有競(jìng)爭(zhēng)力，更有抗風(fēng)險(xiǎn)能力，不會(huì)因?yàn)橐粋€(gè)經(jīng)濟(jì)周期向下就被淘汰了。

第二個(gè)是要有核心技術(shù)，也就是巴菲特所說(shuō)的企業(yè)要有護(hù)城河，別的企業(yè)很難和它競(jìng)爭(zhēng)。這個(gè)護(hù)城河可以是品牌，可以是公司的技術(shù)，也可以是特許經(jīng)營(yíng)權(quán)或者是優(yōu)秀的企業(yè)家等等，這些都是選擇好公司的一些標(biāo)準(zhǔn)。從財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)看，我們可以借鑒巴菲特的選股指標(biāo)。巴菲特要求所投資的公司凈資產(chǎn)收益率ROE要大于20%資產(chǎn)負(fù)債率要小于30%，這樣的企業(yè)就可以給持有人、給股東創(chuàng)造長(zhǎng)期比較好的回報(bào)。 ??

選好行業(yè)和公司之后就要耐心等待好價(jià)格的出現(xiàn)。當(dāng)下剛好也是一個(gè)好價(jià)格，經(jīng)過(guò)了三年多的下跌，很多公司的價(jià)格都跌了不少，有些已經(jīng)被嚴(yán)重低估了，這時(shí)候是大家仔細(xì)尋找掏金子的時(shí)候。

張憶東：作為一個(gè)宏觀策略分析師，更多的是要從自上而下配置思維考慮，總結(jié)三點(diǎn)，“天時(shí)”“地利”“人和”。

首先，“天時(shí)”，特別是從中短期的投資而言更重要。比如說(shuō)90年代“天時(shí)”就是互聯(lián)網(wǎng)革命的1.0版，2010年代就是移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的爆發(fā)。時(shí)代的紅利我們需要珍惜。

在一輪科技革命科技浪潮開(kāi)始的時(shí)候，怎么去把握呢？我們并不知道哪些公司最終會(huì)成為偉大的公司。所以對(duì)于普通人而言，參與這一輪AI科技浪潮，建議去買(mǎi)相關(guān)的產(chǎn)品，要么是科技行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域的ETF，要么就是去投資有較好科技選股能力的基金經(jīng)理的基金。

選股，很多時(shí)候要順著時(shí)代的紅利。

第二個(gè)維度“地利”。配置中國(guó)優(yōu)秀的公司，也要因地制宜，關(guān)注中國(guó)自身的優(yōu)勢(shì)。中國(guó)股市的“地利”有幾個(gè)方面。一個(gè)方面是低利率的環(huán)境，2024年十年期國(guó)債收益率一度破了1.6%；銀行存款比如五年期、十年期定存的利率在低位徘徊，保單的收益率也都是在低位徘徊，中國(guó)現(xiàn)在處于有效投資渠道不足，大量的社會(huì)財(cái)富沒(méi)有高效的投資渠道進(jìn)行配置。在這樣的情況下，優(yōu)秀的股票應(yīng)運(yùn)而生，得到了“地利”。

其中，有一些好公司，一些高股息的紅利資產(chǎn)在港股受到了一些地緣政治的影響，股息率可以到10%以上，這樣就具有了非常好的“類債券”的配置機(jī)遇。我們要珍惜中國(guó)的低利率環(huán)境，好好把握具有穩(wěn)定持續(xù)的分紅回報(bào)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。 ??

另外，伴隨著國(guó)資委鼓勵(lì)市值管理，鼓勵(lì)央國(guó)企進(jìn)行回購(gòu)，通過(guò)回購(gòu)注銷提升ROE、提升EPS。現(xiàn)在政策環(huán)境、政策導(dǎo)向是積極的呵護(hù)資本市場(chǎng)，充分的發(fā)揮資本市場(chǎng)的投資功能。2024年，是近十多年，A股市場(chǎng)第一次分紅加上回購(gòu)超過(guò)了2.5萬(wàn)億，而IPO再融資和股東減持加起來(lái)約2000多億。中國(guó)資本市場(chǎng)從此前的凈融資市變成了凈回報(bào)市。

第三個(gè)是“人和”，關(guān)注優(yōu)秀的企業(yè)管理以及負(fù)責(zé)任的股權(quán)文化。除了加大分紅之外，后續(xù)我們會(huì)關(guān)注通過(guò)回購(gòu)注銷，來(lái)提升股東回報(bào)，可以借鑒歐美，歐美在2011年策略危機(jī)之后一直低利率，一直到2018年。在這個(gè)階段，他們大量?jī)?yōu)秀的公司通過(guò)發(fā)債回購(gòu)股票推升ROE、推升EPS。另外，通過(guò)積極的進(jìn)行行業(yè)上下游的整合，并購(gòu)重組來(lái)提升自己的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)等，都是優(yōu)秀的上市公司值得關(guān)注的地方。

面包財(cái)經(jīng)：請(qǐng)楊博士分享一下您是如何控制風(fēng)險(xiǎn)的？

楊德龍：在A股市場(chǎng)做多頭策略，沒(méi)辦法做風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖，不能通過(guò)期貨來(lái)套期保值。一般來(lái)說(shuō)，控制風(fēng)險(xiǎn)主要有幾個(gè)方式，第一個(gè)就是倉(cāng)位控制。當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)比較明確的下行趨勢(shì)的時(shí)候，要適當(dāng)?shù)臏p倉(cāng)避險(xiǎn)，防止市場(chǎng)的下跌導(dǎo)致凈值快速回落。當(dāng)然也要看基金的契約，如果是股票型基金，股票倉(cāng)位不能低于80%，如果是混合型基金，一般也不低于60%。有一些早期發(fā)行的混合基金是可以允許空倉(cāng)的，但這個(gè)類型比較少。控制倉(cāng)位是控制回撤比較重要的一個(gè)方面。第二個(gè)就是通過(guò)精選個(gè)股，因?yàn)椴煌墓善碧匦圆灰粯樱遵R股、龍頭股股票的波動(dòng)率相對(duì)小、回撤跌幅也小，而一些小盤(pán)股波動(dòng)很大，跌起來(lái)也很厲害，所以在選股上傾向于選擇盤(pán)子相對(duì)大的。從經(jīng)驗(yàn)上來(lái)看，龍頭股抗風(fēng)險(xiǎn)能力也比較強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)周期即使出現(xiàn)一定的下降，也能夠獲得比較好的表現(xiàn)。第三，要適當(dāng)?shù)淖鲆恍┓较蛏系恼{(diào)整，比如說(shuō)在經(jīng)濟(jì)增速放緩，股市下跌的階段，要多配置一些分紅率較高的紅利股，在市場(chǎng)快速上漲的階段，可以配置一些成長(zhǎng)性好的成長(zhǎng)股，通過(guò)抓住一些行業(yè)輪動(dòng)的機(jī)會(huì)，做大的方向性的把握，也能夠來(lái)控制一定的風(fēng)險(xiǎn)。在公募基金投資上，主要是通過(guò)這幾個(gè)途徑來(lái)控制風(fēng)險(xiǎn)。但如果對(duì)于一些可以使用對(duì)沖工具的基金，可以使用股指期貨來(lái)做風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖，這樣的話，可能波動(dòng)會(huì)控制的更好一些。 ??

面包財(cái)經(jīng)：在2025年展望中，張首席重點(diǎn)提到股市基本面的三大亮點(diǎn)：聚焦新質(zhì)生產(chǎn)力、并購(gòu)重組、上市公司的股東回報(bào)。關(guān)于并購(gòu)重組，哪些細(xì)分行業(yè)會(huì)有比較好的機(jī)會(huì)？

張憶東：關(guān)于2025年A股的并購(gòu)重組，我們認(rèn)為應(yīng)該多關(guān)注行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局已經(jīng)加速優(yōu)勝劣汰的領(lǐng)域；應(yīng)多關(guān)注景氣在低位、估值在低位，同時(shí)產(chǎn)能周期、庫(kù)存周期都在低位的一些領(lǐng)域。指標(biāo)上，關(guān)注資本開(kāi)支增速以及固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的增速，疊加估值因素、現(xiàn)金流量表因素等。

綜合下來(lái)，我們對(duì)于消費(fèi)、制造業(yè)、周期以及金融地產(chǎn)的并購(gòu)重組機(jī)會(huì)，做了梳理。制造業(yè)領(lǐng)域中，我們關(guān)注新能源，特別是風(fēng)電設(shè)備，電池，電網(wǎng)設(shè)備；而在消費(fèi)領(lǐng)域里，我們比較關(guān)注食品加工、飲料乳業(yè)、家居用品、養(yǎng)殖業(yè)以及醫(yī)療服務(wù)等；周期行業(yè)，我們會(huì)關(guān)注基礎(chǔ)化工行業(yè)特別是化學(xué)原料，有色金屬里的電解鋁、能源金屬，建筑建材領(lǐng)域里裝修相關(guān)的子行業(yè)；交通運(yùn)輸里的物流；金融地產(chǎn)里的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)以及受到政策驅(qū)動(dòng)的券商行業(yè)，都可能會(huì)迎來(lái)行業(yè)的并購(gòu)重組潮。

結(jié)合以上，我們可以看到并購(gòu)重組背后有一個(gè)規(guī)律性的東西。一方面，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局經(jīng)過(guò)了前幾年不斷的調(diào)整、優(yōu)勝劣汰，龍頭公司狀況慢慢地開(kāi)始好轉(zhuǎn)。雖然整個(gè)行業(yè)景氣度仍在低位，但是龍頭公司的現(xiàn)金流量表、資產(chǎn)負(fù)債表開(kāi)始改善。2025年如果資本市場(chǎng)放開(kāi)龍頭公司的定增政策，龍頭公司通過(guò)定增拿到錢(qián)，鼓勵(lì)龍頭公司去整合產(chǎn)業(yè)上下游，從而加速了行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的改善，加速了龍頭公司市場(chǎng)占有率的提高以及盈利能力的修復(fù)。 ??

另外一個(gè)維度，就是我們要多關(guān)注中國(guó)產(chǎn)業(yè)政策的優(yōu)化，比如新質(zhì)生產(chǎn)力體制機(jī)制建設(shè)，比如成熟行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，對(duì)于券商的監(jiān)管導(dǎo)向是要做大做強(qiáng)，要出現(xiàn)國(guó)際一流的投行以及全國(guó)性高質(zhì)量的投資銀行。我們認(rèn)為2025年革新巳火，新質(zhì)生產(chǎn)力領(lǐng)域以及景氣度在低位徘徊的行業(yè)都有希望迎來(lái)產(chǎn)業(yè)政策優(yōu)化以及并購(gòu)重組的小高潮。

面包財(cái)經(jīng)：楊博士的基金也配置了部分港股，您重點(diǎn)會(huì)關(guān)注港股哪些領(lǐng)域的投資機(jī)會(huì)？?jī)晌辉趺纯?025年港股的表現(xiàn)？

楊德龍：港股方面，我重點(diǎn)關(guān)注的是幾個(gè)方向，一個(gè)是科技互聯(lián)網(wǎng)方向，因?yàn)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型互聯(lián)網(wǎng)公司比較受益，而很多互聯(lián)網(wǎng)公司是在香港上市的，這些科技互聯(lián)網(wǎng)公司具備了比較好的一個(gè)發(fā)展的空間。第二是港股的一些紅利股，因?yàn)锳H股溢價(jià)指數(shù)有140%以上，同樣的股票，港股可能便宜30%到40%，從分紅率來(lái)看更高，所以這些紅利股也是具備較大的配置價(jià)值。還有一部分是代表行情風(fēng)向標(biāo)的股票，行情起來(lái)的話，券商股會(huì)先行，券商股的走勢(shì)可能會(huì)強(qiáng)于大盤(pán)。所以去年奪冠的這支前海開(kāi)源深圳特區(qū)精選基金主要配置的這幾個(gè)方向，包括券商，包括科技互聯(lián)網(wǎng)以及一些分紅率較高的紅利股，在去年都是表現(xiàn)不錯(cuò)的，相信在港股這些資產(chǎn)也是大資金比較關(guān)注的三個(gè)方向。

張憶東：2025年的港股跟2024年相比，指數(shù)漲幅變小，主要是港股的賣(mài)空比例出現(xiàn)了明顯的變化。在2024年3月，我當(dāng)時(shí)看多港股，提出港股的春天，那個(gè)時(shí)候賣(mài)空中國(guó)股票資產(chǎn)成為全球最擁擠的兩大交易策略之一，主要是體現(xiàn)在做空港股和中概股。2024年隨著預(yù)期發(fā)生了調(diào)整，short cover（空頭回補(bǔ)）就帶來(lái)港股較大的上升空間。

2025年，隨著特朗普開(kāi)始他的第二個(gè)任期，外部的不確定性有所上升。目前，香港市場(chǎng)的外資持股占比依然高達(dá)46%左右，從最高點(diǎn)的50%多降到46%，它依然是港股資金面的一個(gè)主導(dǎo)者。 ??

港股的指數(shù)，恒指乃至恒生科技指數(shù)受到外資投資風(fēng)格的影響更大，而且也會(huì)受到這個(gè)港股豐富多元化的做空機(jī)制的這個(gè)影響，需要看到基本面改善，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好才能夠顯著改善。2025年港股風(fēng)險(xiǎn)偏好的改善，不如中國(guó)內(nèi)地的投資者。所以2025年相對(duì)更看好A股，以中證A500為代表的指數(shù)表現(xiàn)會(huì)好于恒指為代表的港股的表現(xiàn)。

2025年我們并不是說(shuō)不看好港股，而是說(shuō)，A股風(fēng)險(xiǎn)偏好的修復(fù)會(huì)比港股相對(duì)強(qiáng)一點(diǎn)。

但是即便如此，港股依然有獨(dú)特的機(jī)會(huì)。這個(gè)獨(dú)特的機(jī)會(huì)，是它適合深度價(jià)值投資的資產(chǎn)，就是央國(guó)企紅利資產(chǎn)。以港股通高股息指數(shù)來(lái)為例，它的股息率在8%左右，中國(guó)的傳統(tǒng)領(lǐng)域龍頭公司在港股的股息率很多都是在10%以上，而其主要的投資者恰恰是內(nèi)地保險(xiǎn)資金為代表的中長(zhǎng)線資金，他們所面對(duì)的境內(nèi)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率只有1.6%左右。

所以，2025年港股的風(fēng)格更加偏向于價(jià)值投資，適合深度價(jià)值的配置思路。如果博弈短期爆發(fā)性去買(mǎi)科技成長(zhǎng)，就比較適合在A股。

面包財(cái)經(jīng)：楊博士最近做了2025年十大預(yù)言，您預(yù)計(jì)2025年歐美經(jīng)濟(jì)增速會(huì)放緩，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)延續(xù)降息周期，美國(guó)基準(zhǔn)利率降到3%左右。張首席團(tuán)隊(duì)則獲得了2024年新財(cái)富海外市場(chǎng)研究第一名。兩位怎么看2025年美股市場(chǎng)的表現(xiàn)？

楊德龍：現(xiàn)在對(duì)于美股市場(chǎng)的看法是分歧比較大的。一部分人認(rèn)為美股投資是不敗的神話，所以不斷的會(huì)吸引資金進(jìn)來(lái)，所以美股還會(huì)繼續(xù)走強(qiáng)。近期確實(shí)美股走的比較強(qiáng)，科技股又帶領(lǐng)了美股四大股指創(chuàng)新高，但是我認(rèn)為看2025年全年的話，美股見(jiàn)頂?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)正在加大。一個(gè)是估值高企。巴菲特曾經(jīng)說(shuō)過(guò)一句名言，任何一個(gè)泡沫都有一根針等著它。那么事實(shí)上，巴菲特已經(jīng)在三季報(bào)里面披露伯克希爾·哈撒韋大幅的減倉(cāng)了美股，大概減持了一半左右。主要是因?yàn)楣乐递^高，甚至有些股票的估值已經(jīng)產(chǎn)生了比較大的泡沫。從歷史上巴菲特五次大幅減倉(cāng)美股來(lái)看，半年之后美股都出現(xiàn)了見(jiàn)頂回落，那么這一次相信也不例外。 ??

另外，美股現(xiàn)在上漲主要是靠科技七姐妹，特別是AI，但是AI未來(lái)在應(yīng)用上能不能釋放這么多的業(yè)績(jī)，能不能支撐這么龐大的市值還是存在一定的不確定性。美聯(lián)儲(chǔ)在2025年會(huì)延續(xù)降息周期，但是特朗普上臺(tái)之后，對(duì)貿(mào)易伙伴可能會(huì)發(fā)起貿(mào)易摩擦，增加進(jìn)口關(guān)稅等等，有可能會(huì)抬高美國(guó)進(jìn)口商品的價(jià)格，從而抬高通脹水平，所以可能會(huì)打亂美聯(lián)儲(chǔ)降息的節(jié)奏，估計(jì)降息的次數(shù)全年在兩三次左右，不會(huì)像之前想象的降息那么多次。這樣的話，對(duì)于美股來(lái)說(shuō)也會(huì)形成一定的壓制。當(dāng)然最主要的原因還是因?yàn)闈q多了，所以這個(gè)出現(xiàn)回落的風(fēng)險(xiǎn)正在加大，那么謹(jǐn)慎的投資者有可能會(huì)提前減倉(cāng)美股。對(duì)于全球資本來(lái)說(shuō)，一旦美股出現(xiàn)一定的回落，可能會(huì)進(jìn)行新的布局，從美股流出去尋找新的估值洼地。A股和港股無(wú)疑是兩大估值洼地，可能會(huì)帶來(lái)比較大的外資流入。

張憶東：2025年美股亮點(diǎn)是在于中觀基本面，在于特朗普放松監(jiān)管以及減稅所帶來(lái)的一些經(jīng)濟(jì)經(jīng)濟(jì)刺激，疊加AI所帶來(lái)的科技創(chuàng)新，所以會(huì)更加聚焦于中觀基本面，而不在于宏觀經(jīng)濟(jì)。

首先，美國(guó)2025年宏觀經(jīng)濟(jì)整體來(lái)說(shuō)是軟著陸，意味著美股可能不是一個(gè)指數(shù)的大年，指數(shù)漲幅是會(huì)收斂，但可能依然會(huì)震蕩向上。

跟A股相比，我們認(rèn)為2025年中證A500的漲幅會(huì)明顯要高于標(biāo)普500的漲幅。中性假設(shè)下，隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)軟著陸，特朗普的減稅政策，再疊加AI帶來(lái)的進(jìn)一步的設(shè)備更新周期，以及在能源、金融放松監(jiān)管，還有AI方面的放松監(jiān)管所帶來(lái)的中觀活力，結(jié)合這幾個(gè)判斷，我們認(rèn)為標(biāo)普500的目標(biāo)位可能在6400左右，10%左右的漲幅。 ?

第二是節(jié)奏上，美股2025年的波動(dòng)會(huì)更多一點(diǎn)，但是并不代表見(jiàn)頂，或者說(shuō)是有巨大的風(fēng)險(xiǎn)。美股行情波動(dòng)加大的原因在于估值不便宜，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)偏低。

但是，美股行情的動(dòng)能在于中觀和微觀基本面，2025年龍頭公司的EPS和ROE將受益于放松監(jiān)管,主要體現(xiàn)在AI、金融、能源，還有醫(yī)藥、工業(yè)等領(lǐng)域。后續(xù)隨著放松監(jiān)管，相關(guān)行業(yè)的效率提升，優(yōu)勝劣汰加速和并購(gòu)浪潮會(huì)來(lái)臨。

2025年美股重點(diǎn)上市公司的基本面亮點(diǎn)，傳統(tǒng)領(lǐng)域受益于特朗普放松管制和減稅，可能會(huì)比前兩年可能更有活力，而科技領(lǐng)域里邊AI的應(yīng)用會(huì)是一個(gè)亮點(diǎn)。

除了AI產(chǎn)業(yè)鏈的大公司之外，美股2025年還可以關(guān)注中型乃至中小型的科技公司，特別是儲(chǔ)能、加密貨幣、智能駕駛、外太空探險(xiǎn)、機(jī)器人等領(lǐng)域會(huì)迎來(lái)驚喜或者令人驚艷的表現(xiàn)。另外，可選消費(fèi)、房地產(chǎn)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈2025年也會(huì)受益于減稅政策的影響。

總體來(lái)說(shuō)，美股是基本面驅(qū)動(dòng)的行情，除非美股核心資產(chǎn)的基本面出現(xiàn)大挫折，否則，只是因?yàn)楣乐挡槐阋耍嘀皇且l(fā)波動(dòng)，波動(dòng)之后，2025年美股還是充滿著機(jī)會(huì)。

2025年可以多多關(guān)注中、美股市互相影響的機(jī)會(huì)，比如說(shuō)，美股科技行情和中國(guó)科技行情的互相影響，包括映射效應(yīng)和替代效應(yīng)；比如，中國(guó)的出口鏈條會(huì)隨著市場(chǎng)對(duì)中美之間貿(mào)易摩擦的預(yù)期變化而出現(xiàn)波動(dòng)，一旦現(xiàn)實(shí)沒(méi)有市場(chǎng)擔(dān)憂的那么劇烈，就帶來(lái)修復(fù)性的機(jī)會(huì)。

最后，我們建議多關(guān)注美國(guó)資本市場(chǎng)的成功經(jīng)驗(yàn)，特別是美國(guó)資本市場(chǎng)非常注重股東回報(bào)，哪怕是經(jīng)濟(jì)比較低迷的時(shí)候，核心資產(chǎn)充分利用低利率的環(huán)境進(jìn)行發(fā)債來(lái)回購(gòu)注銷，從而提升EPS提升ROE，驅(qū)動(dòng)行情走出慢牛長(zhǎng)牛。 ??

面包財(cái)經(jīng)：楊博士近期均表示長(zhǎng)期看好黃金市場(chǎng)的表現(xiàn)，理由是什么？

楊德龍：我覺(jué)得黃金價(jià)格長(zhǎng)期上漲的背后邏輯就是美元越發(fā)越多，每次救經(jīng)濟(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)都會(huì)實(shí)施量化寬松。這一次甚至實(shí)施無(wú)限量化寬松，就是要多發(fā)美元，美元發(fā)的越多，用美元標(biāo)價(jià)的黃金價(jià)格水漲船高，所以2024年黃金價(jià)格漲了30%。2025年，黃金上漲的趨勢(shì)不會(huì)改變，但是波動(dòng)會(huì)加大，加上這幾年國(guó)際局勢(shì)動(dòng)蕩，導(dǎo)致一些避險(xiǎn)情緒去配置黃金。還有一個(gè)就是美國(guó)經(jīng)常利用美元的國(guó)際地位來(lái)制裁別國(guó)，其實(shí)也是殺敵1000自損八百，對(duì)于美元的國(guó)際貨幣的信譽(yù)造成了一定的影響。

現(xiàn)在各國(guó)央行大力的增持實(shí)物黃金儲(chǔ)備，實(shí)際上是減少對(duì)于美元的依賴。所以黃金從避險(xiǎn)以及保值的角度來(lái)看，仍然是比較好的一個(gè)品種。我一直建議大家在投資組合中配置大概20%左右的黃金資產(chǎn)，無(wú)論是實(shí)物黃金、黃金ETF、黃金股票或者主題基金等等，是能夠一定程度上對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的。黃金從長(zhǎng)期來(lái)看，抗通脹保值的功能是比較明顯的。

面包財(cái)經(jīng)：請(qǐng)問(wèn)張總是怎么看待汽車產(chǎn)業(yè)鏈最上游，比如碳酸鋰？這一輪的周期要到什么時(shí)候，今年能出清嗎？

張憶東：后續(xù)要關(guān)注產(chǎn)業(yè)政策，但碳酸鋰的格局比電解鋁要差。電解鋁的龍頭公司賬上現(xiàn)金越來(lái)越多、資產(chǎn)負(fù)債表及現(xiàn)金流量表越來(lái)越好，如果有并購(gòu)重組，它是有意愿來(lái)去整合的。現(xiàn)在能源金屬，比如鋰、鈷等還是屬于比較差的階段，所以后續(xù)要看產(chǎn)業(yè)政策，以及監(jiān)管層會(huì)不會(huì)給他們整合行業(yè)上下游的便利通道。

本期面談嘉賓簡(jiǎn)介：

楊德龍：前海開(kāi)源基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、基金經(jīng)理。清華大學(xué)五道口金融學(xué)院全球金融博士（GFD），北京大學(xué)光華管理學(xué)院金融學(xué)碩士。中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家委員會(huì)委員，央視財(cái)經(jīng)頻道特約評(píng)論員。在管基金包括前海開(kāi)源盛鑫混合、前海開(kāi)源優(yōu)質(zhì)龍頭6個(gè)月持有混合、前海開(kāi)源清潔能源混合、前海開(kāi)源深圳特區(qū)股票、前海開(kāi)源滬港深聚瑞混合、前海開(kāi)源滬港深龍頭精選混合。

張憶東：興業(yè)證券董事總經(jīng)理、全球首席策略師、經(jīng)濟(jì)與金融研究聯(lián)席院長(zhǎng)、興證（香港）金控副行政總裁、興證國(guó)際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。

中國(guó)A股和香港股市較有影響力的股票策略分析師，曾多次獲得新財(cái)富A股策略、港股策略研究、海外市場(chǎng)研究領(lǐng)域的第一名，是總量研究領(lǐng)域第一位新財(cái)富白金分析師、鉆石分析師。曾多次榮獲新財(cái)富、水晶球、金牛獎(jiǎng)、第一財(cái)經(jīng)、IAMAC獎(jiǎng)等賣(mài)方策略研究領(lǐng)域和海外研究領(lǐng)域各項(xiàng)大獎(jiǎng)的“全滿貫”第一名。

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