隨著近期市場波動加劇，投資的第一性原則——“確定性”再次被投資者頻頻提起。而相比于科技股的“市夢率”，更注重業(yè)績與回報的資源股無疑為投資者提供了較高的安全邊際。
眾所周知的是，主張價值投資的巴菲特一向?qū)Y源股的青睞有加，除了石油股，巴菲特的投資組合還涉及鋁、鎢、鋰等有色金屬。
從巴菲特的投資邏輯來看，投資資源股首先是找到強勢向上的行業(yè)貝塔，然后從行業(yè)中找出具有穩(wěn)定現(xiàn)金流能力的個股阿爾法。而按照他的方法，不難關(guān)注到近期價格狂飆的鋁行業(yè)。
隨著近期氧化鋁價格創(chuàng)近十年新高，鋁業(yè)成為市場關(guān)心的焦點。10月30日，全球鋁產(chǎn)品制造龍頭中國宏橋發(fā)布了2024年第三季度財務(wù)數(shù)據(jù)，顯示其子公司山東宏橋截至2024年9月30日的九個月內(nèi)，營業(yè)收入1100.68億元（人民幣，下同），同比增加12.47%；凈利潤157.54億元，同比增加141.43%。
作為產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局的鋁業(yè)王者，中國宏橋強勁的業(yè)績數(shù)據(jù)無疑對鋁行業(yè)板塊走強起到了支撐作用。
更難能可貴的是，公司憑借穩(wěn)定現(xiàn)金流能力，長期堅持高分紅策略，展現(xiàn)出優(yōu)質(zhì)價值股的顯著特征。如今，市場情緒、行業(yè)貝塔和公司基本面三重因素形成共振，中國宏橋長期價值上升通道正在打開。
業(yè)績飛輪加速轉(zhuǎn)動，中國宏橋頭部效應(yīng)顯著
資源產(chǎn)業(yè)一直是強者恒強的發(fā)展趨勢，龍頭企業(yè)通常具備規(guī)模經(jīng)濟和成本優(yōu)勢，可以憑借較強的現(xiàn)金流穿越周期，持續(xù)擴大市場份額。
在鋁產(chǎn)業(yè)，這一特征同樣明顯。近年來，中國宏橋頭部優(yōu)勢持續(xù)加強，無論是總收入還是凈利潤都遙遙領(lǐng)先同業(yè)，成為整個產(chǎn)業(yè)鏈中無可爭議的核心龍頭。同時，在當(dāng)前體量下，中國宏橋營收和凈利潤同比增長率也保持行業(yè)前列，基本面呈現(xiàn)持續(xù)向上的趨勢。
凈利潤（24E）；圖源：Wind
中國宏橋高基數(shù)下高成長的內(nèi)在邏輯是，一方面，公司實現(xiàn)了“鋁土礦—氧化鋁—電解鋁—鋁深加工”的產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局，鎖定全產(chǎn)業(yè)鏈利潤，規(guī)模經(jīng)濟效益顯著。
今年以來，國內(nèi)鋁土礦供給偏緊，原鋁、氧化鋁價格攀升，亦對下游產(chǎn)品價格起到較強支撐。而中國宏橋處于行業(yè)龍頭地位，資源調(diào)動能力強，進入周期上行狀態(tài)快。公司目前總產(chǎn)能達到646萬噸/年，通過逼近天花板的產(chǎn)能利用率（97%），實現(xiàn)了顯著的收入和盈利增長。
另一方面，中國宏橋長期布局思路清晰，通過項目有計劃地調(diào)整遷移，實現(xiàn)了節(jié)能降碳和降本提質(zhì)。
在這個成本為王的行業(yè)，中國宏橋?qū)崿F(xiàn)了氧化鋁、電力等主要成本項的高度自給，還正在通過向水電資源豐富的地區(qū)產(chǎn)能遷移進一步降低公司綜合用電成本。因此，中國宏橋子公司山東宏橋前三季度營業(yè)總成本下降至886.92億元，同比減少1.68%。
同時，運營提效使中國宏橋財務(wù)狀況持續(xù)改善。當(dāng)前，公司資產(chǎn)總計2141.18億元，負(fù)債合計為958.74億元，財務(wù)結(jié)構(gòu)健康。
考慮到基本面持續(xù)向好和過往分紅率持續(xù)提升，有理由相信公司會延續(xù)高派息政策。而按照巴菲特的投資邏輯，中國宏橋兼具高成長和高分紅屬性，符合價值投資的理想標(biāo)準(zhǔn)。展望未來，隨著行業(yè)持續(xù)向好，市場亦看好鋁業(yè)，公司的長期投資價值正在凸顯。
供給端利好持續(xù)釋放，鋁業(yè)龍頭正處于價值洼地
近期，匯豐、花旗、杰富瑞、中信證券等多家機構(gòu)均發(fā)布研報表達對鋁業(yè)和中國宏橋的看好。
究其原因，供改之后產(chǎn)能因素創(chuàng)造了鋁產(chǎn)品更高的稀缺性，鋁業(yè)的盈利和定價仍存在進一步上升的空間。
當(dāng)前，國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能上限因政策因素被固定在4500萬噸/年左右，運行產(chǎn)能亦達到4398.8萬噸/年的高位。但是，由于鋁在新質(zhì)生產(chǎn)力行業(yè)應(yīng)用廣泛，隨著新能源汽車、光伏等領(lǐng)域需求穩(wěn)步向好發(fā)展，鋁產(chǎn)品在全球市場的需求呈現(xiàn)年化增長的趨勢。據(jù)匯豐環(huán)球研究，9月份中國鋁出口量分別大幅增加19%，鋁價亦有進一步上漲的潛力。
7月，國家發(fā)改委等五部門還聯(lián)合發(fā)布了《電解鋁行業(yè)節(jié)能降碳專項行動計劃》，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局和產(chǎn)能調(diào)控，嚴(yán)格執(zhí)行電解鋁產(chǎn)能置換政策，并在大氣污染防治重點區(qū)域不再新增電解鋁產(chǎn)能，進一步確認(rèn)了未來供需格局的穩(wěn)定。
這意味著我國鋁行業(yè)稀缺屬性逐漸突出，估值體系逐步向資源端傾斜。而從估值角度來看，對比美國資源股歷史走勢，國內(nèi)優(yōu)質(zhì)資源股目前仍被低估。
此前，民生證券研究院首席分析師牟一凌曾提到：“目前中國上游企業(yè)利潤占了整個非金融企業(yè)上市公司21%左右，而且趨勢還在往上走，但他們只占9%的市值。而在1982年，美國上游的資源行業(yè)賺了美國38%的利潤，市值占比達到了36%。”
在鋁行業(yè)長期業(yè)績增長的宏觀基礎(chǔ)下，國內(nèi)企業(yè)在規(guī)模、成本控制和盈利能力方面又處于全球領(lǐng)先地位，理應(yīng)獲得更高的估值。其中，作為行業(yè)龍頭，中國宏橋正通過資本、技術(shù)和管理的復(fù)利效應(yīng)滾起雪球，收益和成長的速度是業(yè)內(nèi)佼佼者，有望向上回歸更合理的估值水平。
對此，可以借鑒巴菲特（伯克希爾）的估值方法，即“經(jīng)營利潤×（1-企業(yè)所得稅率）×合理PE/總股本”，計算中國宏橋目標(biāo)價。
中國宏橋旗下子公司山東宏橋（持股比例約98.56%）前三季度營業(yè)利潤為211.59億元，2024年企業(yè)所得稅率大致為24%左右，合理市盈率（TTM）給予行業(yè)中位值9x。在不計算其他收益的情況下，公司目標(biāo)價較最新股價（13.00港元/股）也有明顯提高空間。
圖源：Wind
這一判斷與各大機構(gòu)給予的目標(biāo)價也較為接近。比如，匯豐對于中國宏橋的目標(biāo)價格定為14.50港元，花旗則予公司目標(biāo)價14.80港元。
由于鋁供需格局呈現(xiàn)向好趨勢，行業(yè)前景明朗，而中國宏橋作為龍頭企業(yè)業(yè)績成長、盈利能力以及現(xiàn)金流也相對穩(wěn)定，未來成長具備確定性。
可以預(yù)見，在阿爾法和貝塔共振下，中國宏橋有望成為價值投資者投資組合中的增長“壓艙石”。
來源：港股研究社
