《投資者網(wǎng)》蔡俊

百奧賽圖的IPO之路，漫長且復雜。

近期，公司更新招股書。從申報科創(chuàng)板IPO至今，已有約兩年時間過去。更早之前，公司成功登陸港交所，市值一度超百億。

但伴隨內(nèi)部和市場環(huán)境變化，公司呈現(xiàn)出各種矛盾：業(yè)績高速增長并實現(xiàn)扭虧為盈，但實控人背負大額債務，更關鍵的是因研發(fā)路徑轉變，公司研發(fā)實力遭遇挑戰(zhàn)，并陷入一場或左右前途的專利糾紛。

游走在“鋼絲”邊緣

2023年，百奧賽圖申請科創(chuàng)板上市獲受理。同年，公司營業(yè)收入、歸母凈利潤分別為7.17億元、-3.83億元。在盈虧平衡的關口，公司寄望于再度的資本融資實現(xiàn)跨越。

如今，約兩年時間過去，公司的經(jīng)營發(fā)展已發(fā)生明顯變化。2024年，公司歸母凈利潤達3354.18萬元，首次實現(xiàn)年度盈利。同期，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額2.11億元，2023年該數(shù)據(jù)為-7664.64萬元。

表面上，公司的盈利、現(xiàn)金流等經(jīng)營數(shù)據(jù)達成關鍵一躍。但挖掘內(nèi)核，公司和實控人仍游走在“鋼絲”邊緣。

2024年，公司負債率65.28%，貨幣資金余額4.04億元可覆蓋短期有息負債。更關鍵的是，實控人沈月雷夫婦已有約1億元的大額債務風險。

根據(jù)招股書，截至本次IPO申報前，沈月雷為員工股權激勵平臺實繳出資以吸引優(yōu)秀人才和維持團隊穩(wěn)定，以個人名義對外借款。2023年10月，其向深圳市招銀貳號股權投資合伙企業(yè)（有限合伙）借款的8817.98萬元到期。為償還該款項，沈月雷于2023年7-9月向多家機構新增借款合計8900萬元，該借款最早將于今年12月到期。

不止如此，另一實控人、沈月雷的配偶倪健于2024年底向北京中關村銀行取得1500萬元借款，主要用于繳納早前公司一筆收購交易的納稅義務。

因此，眼下的科創(chuàng)板IPO對公司及實控人而言，資金補流的意義重大。根據(jù)招股書，公司本輪IPO計劃募資11.85億元，較早前的18.93億元有所降低。募投方向不變，仍為藥物早期研發(fā)服務平臺建設項目、抗體藥物研發(fā)及評價項目、臨床前及臨床研發(fā)項目、補充流動資金。

而更深層次的問題，在于公司的核心競爭力，或已受到各種挑戰(zhàn)。

研發(fā)空心化或加速

沈月雷的發(fā)家，始于大洋彼岸的實驗室。當時，其通過基因編輯技術處理試驗鼠，并賣給羅氏、強生、GSK等外資大廠，由此賺到第一桶金。回國創(chuàng)業(yè)公司后，正逢國內(nèi)創(chuàng)新藥站上風口，沈月雷開始思考將試驗鼠的基因編輯路徑復制到創(chuàng)新藥靶點上。

2022年，沈月雷站在了人生的高光時刻。同年，百奧賽圖掛牌港交所上市，公開發(fā)售獲得超額認購逾4.9倍，引入5家基石投資者，上市后市值一度超百億。

彼時，公司因推出“千鼠萬抗計劃”而聞名市場。該計劃依托公司獨有的RenMice技術平臺，開展規(guī)模化抗體藥物的開發(fā)。

若“千鼠萬抗計劃”達成，公司將解決抗體藥物的靶點擁擠、開發(fā)時間長成本高等研發(fā)問題。簡單說，公司可極大提高轉化醫(yī)學效率，進而實現(xiàn)業(yè)績的增長；站在資本的角度，公司的估值或將繼續(xù)被放大。

然而，公司自創(chuàng)立起，研發(fā)的基因始終不濃。2022年，公司研發(fā)人員627人，其中專職和兼職分別為58人、569人。

2023年，公司加速推進“千鼠萬抗計劃”。同年，公司完成中超900個靶點的全人抗體開發(fā)，并將其定為里程碑事件，認為早期規(guī)模化研發(fā)基本結束，戰(zhàn)略重心也從“抗體發(fā)現(xiàn)”轉向“成果轉化”。同時，公司密集簽署超100項藥物合作開發(fā)/授權協(xié)議，合作逐漸輕資產(chǎn)化。

換句話說，公司的路徑從自主研發(fā)轉向平臺授權，即直接輸出技術而非自建團隊，以此降低對專職人員的依賴。2023年，公司研發(fā)團隊363人，較2022年銳減，其中專職和兼職分別為14人、349人。同期，公司研發(fā)費用4.74億元，同比下降32.3%，并表示“大規(guī)模研發(fā)投入階段結束”。

另一組數(shù)據(jù)，或更說明公司對研發(fā)路徑的態(tài)度轉變。2022年到2024年，公司研發(fā)投入占營業(yè)收入的比例分別為130.96%、66.17%、33.04%。

這種成本重構或遷移了公司的價值，即核心競爭力從“內(nèi)部研發(fā)”轉向“技術平臺+抗體庫”。受此驅動，硬幣的兩面開始展現(xiàn)。2022年到2024年，公司營業(yè)收入分別為5.34億元、7.17億元、9.8億元，年復合增長率達35.52%。但另一面，公司研發(fā)能力空心化加速或不可避免。

2023年底，陳兆榮、李志宏等兩名高管相繼離任，兩人均從事公司創(chuàng)新藥研發(fā)。報告期內(nèi)，公司研發(fā)費用3.24億元，同比下降31.6%；研發(fā)人員進一步下滑至337人，專職僅剩5人。

陷入專利糾紛

百奧賽圖的研發(fā)含金量，還遭到了同行的挑戰(zhàn)。

2024年9月，和鉑醫(yī)藥將公司告上法院，指控公司技術平臺侵犯其“結合分子”專利，該專利涉及利用轉基因動物制備全人源僅重鏈抗體的關鍵技術。之后，公司向國家知識產(chǎn)權局提起專利無效宣告請求。

今年6月，國家知識產(chǎn)權局作出決定，維持涉案專利的專利權有效。同月，公司在官方公眾號上回應該案件，并重點列出兩家平臺的差異：公司平臺大片段原位替換為人源120+個V基因，完整攜帶人類重鏈可變區(qū)基因組，和鉑醫(yī)藥平臺僅引入9個V基因，且為小片段轉基因技術，并提到和鉑醫(yī)藥的專利將在2025年7月22日到期。

專利糾紛的隱患浮出水面，也讓市場對公司真正的研發(fā)能力產(chǎn)生更多關注。以創(chuàng)新藥開發(fā)為例，公司擁有5個臨床階段的管線，但均處于臨床一/二期，距離商業(yè)化仍有較長路要走。

不止如此，2024年公司抗體開發(fā)收入3.18億元，其中來自多瑪醫(yī)藥、科邁生物等關聯(lián)方的占比達到18.85%。其實，2022年公司就向多瑪醫(yī)藥提供抗體開發(fā)服務，取得里程碑收入7000萬元，并于2023年簽訂合同繼續(xù)獲得相關收入。

對此，上交所在問詢函中，要求公司解釋核心技術的先進性，以及關聯(lián)交易等事項。公司回復稱，核心技術及平臺均為自主開發(fā)，是開展各類業(yè)務的基石。同時，公司解釋多瑪醫(yī)藥的沿革歷史，并認為其從公司購買管線的情況具備現(xiàn)實合理性。

截至目前，公司港股市值約80億元左右。在一片爭議和質(zhì)疑中沖擊科創(chuàng)板，公司能否走出當下的困局，有待觀察。（思維財經(jīng)出品）■