日前，在新三板掛牌的浙江亙古電纜股份有限公司（832010.NQ，以下簡稱亙古電纜）提交了招股說明書，欲沖刺滬市主板。據招股書披露，本次發行募集資金共計5.77億元，其中3.83億元將用于高導節能導線及特種電纜生產基地建設項目，7415.24萬元用于電線電纜研發中心建設項目，剩余1.2億元用于補充現金流。
《眼鏡財經》注意到，亙古電纜深耕電線電纜行業二十載，卻仍面臨著一系列考驗。前五大客戶收入占總營收比重超六成，業務收入更是超七成集中在華東地區，對企業經營的長久穩定造成一定挑戰。
一路波動的原材料價格導致毛利端承壓明顯，如今的亙古電纜已深陷賺錢難的境地。雪上加霜的是，今年上半年亙古電纜經營活動產生的現金流凈額已跌破負億，企業急需“補血”來維持正常的經營活動，可居高不下的應收賬款引發的回款風險亦不容忽視。以上種種都給亙古電纜順利上市蒙上了不確定性。
客戶、市場集中度高
據招股書披露，2019-2021年以及2022年1-6月份（以下稱報告期內），亙古電纜分別實現營收12.54億元、12.21億元、16.05億元、7.27億元，同比增長28.29%、-2.58%、31.39%、1.83%；同期凈利潤分別為9354.09萬元、8402.95萬元、9661.50萬元、4405.26萬元。
亙古電纜主要從事電線電纜的制造與銷售，其三大業務板塊分別為電力電纜、導線、電氣裝備用電線電纜。今年以來，電力電纜業務貢獻收入5.48億元，占總營收的75.34%；第二大營收板塊導線實現收入1.57億元，占比21.61%；電氣裝備用電線電纜實現營收1848.37萬元，占比2.54%。今年以來導線與電氣裝備用電線電纜獲得了不同程度的漲幅，分別同比增長72.38%、28.81%。電力電纜雖同比下滑9.62%，但仍占據半壁江山。
《眼鏡財經》了解到，從產業布局來看，我國電線電纜行業產業集群現象較為顯著，目前主要集中在華東、華北以及華南地區，而西北地區企業數量較少。其中華東地區產業集中特性最為突出，是我國最大的電線電纜生產基地，該地區產量占全國的50%以上。在行業特性的傳導下，亙古電纜來源于華東地區的收入分別為10.7億元、10.52億元、13.23億元及5.59億元，占當期主營業務收入的比例分別為85.64%、86.41%、82.67%和77.24%，公司業務收入的區域集中度相當高。
華東地區方面，亙古電纜收入以江浙滬三地為主，其次為華中、西南、華北、西北、東北和華南地區。對于未來市場區域拓展規劃，亙古電纜表示華南作為中國經濟發達地區，其市場容量僅次于華東地區，公司未來將投入優勢資源以此區域客戶作為業務拓展的重點。數據面來看，今年上半年華南市場在區域收入排名中以0.06%處于末位，短期內較難實現區域收入的平衡。
下游客戶中，亙古電纜以電網公司及大型工程客戶為主。報告期內，公司對前五名客戶的營業收入分別為9.6億元、9.88億元、11.99億元和4.74億元，占當期營業收入的比重分別為76.58%、80.92%、74.69%和65.11%。
亙古電纜表示，公司的主要業務源于國家電網及其下屬各省、市、縣、區的分、子公司，過分依賴于電網建設的投資也為公司的長遠持續發展帶來了一定的經營風險。如果未來國家宏觀經濟政策發生了方向性的變化將導致國家電力工業發展出現波動，電網建設的投資規模縮減或建設速度減緩可能會對公司的發展和經營業績產生一定影響。
應收賬款回款壓力大 現金流承壓
近年來，亙古電纜營收規模擴大的同時也承受著急速攀升的應收賬款帶來的回款壓力。
《眼鏡財經》翻閱財報發現，報告期內，公司應收賬款賬面余額分別為4億元、3.51億元、4.26億元和5.8億元，占營業收入比重分別為31.91%、28.75%、26.57%和79.80%。對于今年上半年應收賬款余額的大幅上升，亙古電纜解釋道，2022年1-6月僅為半年度的營業收入金額，且客戶回款多集中于下半年，故2022年6月末應收賬款余額占當期營業收入比例較高。
不過，伴隨著應收賬款高增，壞賬準備的壓力不言而喻。報告期內，亙古電纜的壞賬準備分別為2129.51萬元、1972.27萬元、2474.97萬元和3447.88萬元。其中今年上半年的壞賬準備是同期凈利潤的78.27%。
招股書顯示，亙古電纜在報告期內唯一單項全額計提壞賬準備的企業為嘉興全鑫電力設備有限公司。2022年6月，亙古電纜對其全額計提壞賬準備152.61萬元。據悉，上述應收賬款為法院強制執行，但客戶無可執行財產，預期無法收回，故公司對該應收賬款全額計提了壞賬準備。
不過，來自關聯方的回款風險顯然更令人擔憂。《眼鏡財經》注意到，報告期內，亙古電纜對關聯方臨海市宏遠電纜有限公司的應收賬款分別為4.49億元、6.84億元、4.22億元及12.06億元。資料顯示，臨海市宏遠電纜有限公司是亙古電纜實際控制人周法查外甥女陳鳳萍控制的企業。
深究發現，亙古電纜對宏遠電纜在2020年有一筆金額為3124萬元的應付賬款，主要是亙古電纜采購原材料應支付的款項。對于急速飆升的應收賬款亙古電纜將如何收回？兩家企業交易往來涉及金額巨大，又是否合理呢？
事實上，亙古電纜近些年來的現金流情況已不容樂觀。報告期內，公司經營活動產生的現金流量凈額分別為0.51億元、0.35億元、0.27億元、-1.06億元，不僅逐年走低，更是在今年上半年直接虧損過億。不過，同期內亙古電纜籌資活動產生的現金流量凈額卻達到2024.31萬元、565.20萬元、3006.93萬元、7452.22萬元。可見近幾年亙古電纜一直依靠融資活動來維持企業的正常經營。
在本次募集資金當中，亙古電纜擬將1.2億元用于補充流動資金。但以目前經營狀況來看，1.2億元補流顯然只能暫時維系企業短期發展，若無法實現自我造血，亙古電纜長期的資金需求仍舊無法得到滿足。
毛利率走低 產品質量屢上“黑榜”
從線纜產品市場來看，國內企業在高端產品方面的研發能力尚待提升。而在較為成熟的中低端線纜產品市場，由于企業數量眾多、行業集中度低，企業在產品品種、選用技術方面存在嚴重趨同性，缺乏核心競爭力，行業同質化競爭，產能呈現過剩，價格戰已成為市場主要競爭手段，直接影響行業整體盈利能力。
受行業態勢影響，亙古電纜近年來營收規模擴大的同時盈利能力不斷波動下滑。報告期內，公司主營業務毛利率分別為18.67%、15.97%、14.77%和 16.76%。分產品來看，導線業務發展態勢良好，報告期內毛利率呈持續上漲態勢。但核心業務電力電纜的毛利率下滑幅度最為明顯，2019年至2021年期間下降了5.82個百分點，不過今年上半年回升至15.68%，但仍不及綜合毛利率水平。
毛利率的波動與營業成本的持續上升不無關系。報告期內，亙古電纜營業成本分別為10.2億元、10.26億元、13.68億元、6.05億元，占總營收的比重分別為81.33%、84.03%、85.23%及83.24%。
《眼鏡財經》從業內人士了解到，電線電纜行業具有“料重工輕”的特點，主要原材料包括銅、鋁、合成橡膠等，其中銅、鋁的成本約占產品主營業務成本的80%左右。而銅、鋁價格的變動對電線電纜的成本有著一定影響。在不考慮其他因素的情況下，以2022年1-6月為例，原材料價格每上升5%，主營業務毛利則下滑23.55%，毛利率下滑3.87%。
供應商日趨集中也是原材料采購方面的潛在風險。報告期內，亙古電纜向前五大供應商的采購金額分別為5.30億元、6.51億元、9.15億元和4.28億元，分別占當期采購總額的50.00%、61.15%、63.40%和68.22%。亙古電纜在招股書中表示，公司對銅、鋁等主要原材料進行集中采購以保證原材料的成本和質量，故公司供應商較為集中。倘若后期亙古電纜所依賴的企業發生重大不利變化，現在實行的采購方式反而不利于公司的持續經營。
由于電線電纜行業的特殊性，近年來國家相關部門對電線電纜產品的質量和產品性能要求在不斷提高。但招股書未言明的是，亙古電纜已多次登上產品質量不合格的榜單。2020年3月，公司架空絕緣導線被國網福建省電力有限公司查出Ⅱ級質量問題，被暫停中標資格4個月。同年4月，供湖南公司的架空絕緣導線亦被抽檢發現一般質量問題而被處以暫停中標資格2個月。
值得深究的是，亙古電纜此前已有多次被罰經歷。追溯至2019年，亙古電纜分別被國網浙江省電力公司、國網山東省電力公司、國網福建省電力有限公司等數家國家電網公司通報而被停標數月；2018年被國網重慶市電力公司通報停標2個月。
雖然收入規模持續增長，但賺取的利潤未真正轉化為手里的資金，產品質量也難獲認可，多重隱憂下，亙古電纜的IPO之路能走多遠？對此，《眼鏡財經》會繼續關注。
