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06/22
2025

有價值的財經大數據平臺

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精品專欄

時代天使上市11個月暴跌近八成,暴利業績難掩畸形商業邏輯

2021年6月,“中國口腔正畸第一股”時代天使(6699.HK)登上資本市場,上市當天開盤即暴漲183%,股價飆升至490港元,總市值躥至800億港元,成為去年港股第二火爆IPO。

不過,《眼鏡財經》發現,經歷了短暫的高光之后,時代天使便開啟暴跌模式,截至5月4日收盤,公司股價跌至109.4港元,市值蒸發近8成。

從市場熱捧,到被投資者拋棄,時代天使究竟發生了什么?

中國版“隱適美”?

隨著顏值經濟的爆發,醫美逐漸從“可選”變成“剛需”。出于對“明眸皓齒”的追求,人們在牙齒上的消費痛點早已從健康轉移到了美觀。

時代天使做的正是“牙齒美觀”的生意。公開資料顯示,公司主營業務是“提供隱形矯治解決方案”,包括矯治方案設計服務、隱形矯治器的制造及推廣等。現如今,隨著隱形正畸在牙齒矯正市場的流行,時代天使也迎來了新的發展機遇。

據了解,時代天使共有四種隱形矯治器,分別是時代天使標準版、時代天使冠軍版、時代天使兒童版以及COMFOS。根據招股書,四種產品的建議零售價格分別為3.2萬元、4萬元、2.6萬元和2.4萬元,但其出廠價卻分別只有7600元、9600元、8700元和5500元。


出廠價不到萬元,終端銷售兩三萬,可見牙齒正畸行業的暴利。時代天使的相關數據也證實了這一點,《眼鏡財經》注意到,2018-2020年,公司毛利率由63.81%增長至70.43%,2021年略有下降,但仍高達65%。

從業績表現來看,時代天使近幾年的增長也十分迅猛。2018—2021年,公司分別實現營收4.88億元、6.46億元、8.17億元和12.74億元,凈利潤分別為5975.8萬元、6883.7萬元、1.51億元和2.86億元。

若僅從財務數據看,時代天使著實有成為白馬股的潛質。

從行業大環境看,當下國內隱形矯治市場近似于多年前的美國市場,處于爆發的前夜,預計未來仍有幾十倍成長空間。與時代天使同處一個賽道的隱適美(該產品隸屬于隱形正畸巨頭愛齊科技),在過去十年間,股價已經翻了30倍。因此,資本市場也正如饑似渴地尋找中國版“隱適美”。

而另一邊,根據灼識咨詢的數據,以達成案例計算,時代天使在國內市場的占有率約為41%,僅低于隱適美0.4個百分點。可以說,坐上了國內正畸市場第二把交椅的時代天使,給足了資本市場想象空間,這或許可以解釋,為何公司股價會在短期內暴漲。

但《眼鏡財經》發現,時代天使距離愛齊科技還有不小的差距。2021年愛齊科技整體營收39.5億美元,同比增長59.9%,其中隱形正畸業務營收達到32.5億美元,約為時代天使的17倍。


可以說,在國際市場上,時代天使與愛齊科技完全不是一個量級。

矛盾的商業模式和增長邏輯

好景不長,上市僅1個多月后,時代天使便開啟了綿綿下跌模式,機構和媒體也一直在探究其下跌的原因。《眼鏡財經》認為,時代天使固有的商業模式和業績增長邏輯之間,存在矛盾之處。


隱形正畸,在外人看來或許只是一副平平無奇的透明牙套,但實際上,為了達到矯治效果,整個正畸過程需要結合臨床口腔醫學、生物力學、材料科學,甚至需要計算機科學和智能制造等學科的綜合應用,行業門檻極高。

而在正畸過程中,醫生資源才是公司的核心壁壘。據了解,在時代天使的商業模式中,公司跟醫生的關系接近于供貨商和經銷商,醫生從時代天使“進貨”。一個治療方案的成本大致在8000到1萬元,然后再以2萬元左右的價格“賣”出去,品牌廠商還會根據醫生和診所銷量的大小,制定不同等級的進貨價格,這也是傳統經銷體系的基本合作邏輯。

因此,從時代天使的運營角度看,培養醫生的“銷售能力”變得十分重要。在《經濟觀察報》的報道中,有醫生表示,“給醫生群體各個維度的培訓,是時代天使的品牌常規傳播點。但在達成合作之后,時代天使的培訓已經不重點在產品和流程層面,促銷、市場活動策略等反而成了最常規的溝通和合作點,這其中還包括老客戶的留存管理,過程甚至會細致到對前臺接診、醫生助理等角色的業務培訓上。”

這種合作方式讓科班出身的正畸醫生群體心里多少有些不舒服,大部分醫生對長期合作也持悲觀態度。

除此之外,由于進入門檻和行業壁壘都相對較高,醫生的供給量也存在嚴重不足。根據相關統計,截至2020年底,國內具備合格資質的專科正畸醫生僅有6100人,而這個數字在上世紀80年代末不到200人。也就是說,30年里,我國培養的專科正畸醫生的數量總共才增加了5000余人。

為此,時代天使就把正畸醫生的范圍擴大至“口腔醫生”和“醫美醫生”上。公司在財報中提到,服務的牙科醫生數量達到2.5萬位,同比增長25.6%。數量雖多,但“濫竽充數”的恐怕也不少。

當然,除了跨行替代之外,時代天使還想通過數字化和人工智能來代替部分醫生工作,具體操作就是輸入數據后由電腦自動完成排布。然而,這一計劃遭到了眾多專業醫生的質疑。

《眼鏡財經》注意到,在社交媒體上,有不少專業醫生表示,“牙套就是個工具,治療效果還要看你選的醫生是否專業,正畸治療絕對不能跳過醫生,這樣做的風險很大”。

可見,對于時代天使而言,要想實現快速增長,就必須完成“人才培養”的使命。但相較騎手、快遞小哥,甚至程序員等其他行業,沒有一個職業像正畸醫生一樣,需要如此漫長的培養周期。

此外,隨著生產技術逐漸成熟,時代天使的產品價格正在下降。2021年,公司毛利率回落至65%。對此,公司解釋稱,主要為隱形矯治器的平均售價略有降低,“隨著公司開拓下沉新興市場,產品組合及渠道結構發生變動,隱形矯治器的平均售價由2020年的7700元略降至2021年的7300元”。

綜上分析,時代天使或許是一家成長型的公司,但難以成為資本逐利的大白馬,公司股價跌落至此,或許也在情理之中。

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