作者：潘妍

出品：全球財說

近日，貨拉拉母公司拉拉科技控股有限公司再次向港交所提交了招股書，擬在港交所主板上市，并更新財報數據。

自貨拉拉2023年3月首次遞表港交所已兩年有余，期間已更新5版招股書。

IPO多年無果的背后，是在貨拉拉平臺與司機群體長久的利益之爭下，市場對其商業模式可持續性與增長潛力的存疑。

正如貨拉拉司機吐槽：“平臺賺得是我們的血汗錢，上市不過是把鐮刀磨得更快些。”

IPO多年“亮紅燈”，“輸血”急不可待

翻閱貨拉拉各版招股書，均以“全球閉環貨運交易總值最大的物流交易平臺”作為開頭介紹，2024年貨拉拉全球市占率達53.4%。

絕對的市場優勢展現出良好的成長性。2020年至2024年，貨拉拉營收額由5.29億美元增至15.93億美元，年復合增長率達31.73%。凈利潤方面，貨拉拉在2023年實現扭虧，2023年及2024年凈利潤分別為9.73億美元、4.34億美元。

被冠以的名頭很是亮眼，數據也漂亮，但貨拉拉的IPO之路卻十分坎坷。

在沖擊港交所前，貨拉拉曾于2021年6月計劃美股上市，但僅過一個月便迅速折戟。2023年轉戰港交所，但上市之路依舊不明朗，排隊兩年仍未被放行。

形成鮮明對比的是，與貨拉拉規模相當的滿幫集團（YMM. N）于2021年成功掛牌紐交所，就連規模遠不及貨拉拉的快狗打車（02246. HK）也于2022年成功掛牌，率先將港交所“同城貨運第一股”名號收入囊中。

需要注意的是，港交所IPO企業若未在6個月內完成聆訊或者上市，招股書便會自動按失效處理。自首次遞表港交所以來，這已是貨拉拉的第5版招股書，均是在失效第一時間立即更新文件，可見上市需求之迫切。

屢敗屢戰的背后，是貨拉拉基于自身財務狀況的擔憂。

在貨拉拉發展初期，大打“價格戰”吸引司機入駐以獲取客源，但持續的大額補貼導致公司前期虧損嚴重。2020年至2022年，貨拉拉累計凈虧損近30億美元，僅2021年凈虧損便高達20.86億美元。

在這一輪燒錢大戰中，貨拉拉的日常運營一直依靠外部融資，但彼時商業模式尚算新穎，得到不少資本青睞。

招股書數據，自2014年A輪以來，貨拉拉共經歷過11輪融資，累計融資金額約26.62億美元，其中不乏紅杉中國、順為資本、騰訊、中國平安、美團等明星資方。根據貨拉拉于2022年2月完成的最后一輪G輪融資信息，彼時公司估值已高達130億美元（約950億元人民幣）。

需要注意的是，據G輪完成至今已3年有余，貨拉拉期間再未發生任何外部融資為其持續“輸血”。

截至2024年末，貨拉拉現金及現金等價物21.22億美元，短期借貸及長期借貸當期到期部分為47.59億美元，已呈現出資不抵債的不健康資金狀態，這也是公司積極謀求上市的主要原因之一。

更為尷尬的是，在苦等IPO排隊期間，市場對貨拉拉的估值持續下滑。

根據胡潤研究院發布的全球獨角獸榜單，2024年貨拉拉的估值已降至650億元，較巔峰時期縮水近300億元。

在業績高增與估值縮水的鮮明反差背后，深究根本是資本市場對其商業模式成長性漸漸喪失信心。

平臺的“收割鐮刀”朝向170萬月活司機

雖自稱為物流交易平臺，但與順豐等傳統物流企業不同，貨拉拉主張輕資產發展，商業模式更類似于滴滴等互聯網平臺，主要是信息中介服務。

從貨拉拉的營收結構來看，可分為面向司機端的貨運平臺服務業務、增值服務，以及面向用戶端包括跑腿等多元化物流服務。其中，貨拉拉面向平臺入駐司機收取會員費、傭金費的貨運平臺服務業務板塊營收占比近6成。

2020年至2024年，貨拉拉貨運平臺服務業務板塊收入由2.29億美元增至8.82億美元，年復合增長率達40.09%，超同期總營收年復合增速，且該業務毛利率由66.8%增至81.9%，是核心業績增長引擎。

可見，在這種商業模式下，平臺用戶和司機資源成為貨拉拉提高交易總額的關鍵。截至2024年末，貨拉拉月活用戶達1670萬人，月活司機人數達168.21萬人。

在擁有絕對市場份額優勢、大批用戶資源后，近年來貨拉拉一改早期大肆補貼的豪氣姿態，為實現扭虧不斷縮衣節食，甚至將降本的鐮刀朝向千萬用戶。

首先，貨拉拉大舉縮減平臺補貼力度。2020年至2024年，貨拉拉有關用戶折扣及司機推薦費的支出由1.15億美元降至4427.9萬美元，費用率由21.8%降至2.8%。

其次，盡管貨拉拉的營收規模持續擴容，但有關促銷及廣告方面的開支一直保持在8000萬美元左右。2020年至2024年，貨拉拉促銷及廣告費用率由13.7%降至5.1%。

但貨拉拉可不是“佛系”營銷，其獨創的“海量司機+極致車貼”策略，讓貨拉拉以較低成本實現營銷效果最大化。

據了解，新入駐司機被強制要求粘貼平臺車身廣告，不僅成為貨拉拉免費移動廣告牌，還承擔諸多罰款風險。

有貨拉拉司機表示，平臺頻繁進行車貼抽檢，若被平臺判定貼紙損壞或未按規定粘貼將會被處以200元罰款。

同時，車貼還面臨交管政策的處罰。“因車貼粘貼面積超30%，我們經常被交警罰款，但平臺不會給予任何補償。”

驟降的平臺補貼、不人性的車貼策略，僅是貨拉拉平臺與司機群體矛盾中的冰山一角，背后核心問題是雙方之間嚴重的利益失衡。

自2021年起，貨拉拉開始向司機實施“會員費用+每單抽傭”的雙重收費模式，由最初的會員免傭變更為根據會員等級抽傭。

貨拉拉最新版招股書數據，平臺月費為209元的一級司機會員傭金率為11%；月費為499元的二級會員傭金率為8%；月費為709元的一級會員傭金率為5%。對于非會員司機，平臺傭金率則達15%，且相較辦理會員的司機，非會員接單成功率會相對減少。

反映到業績，傭金收入已逐漸成為貨拉拉提拉業績的主要方式。

2020年至2024年，貨拉拉收取的傭金費用傭金費用由1426.3萬美元增至4.88億美元，年復合增長率達142.98%，營收占比由2.7%增至30.7%。

“會員+抽成”成為貨拉拉2023年扭虧為盈的殺手锏，卻也成為司機口中的收割鐮刀。有貨拉拉司機反饋，花數百元的會員費本是為降低抽成率獲得更高的收益，但最后平臺連最基本的搶單都不能保證。

“會員費和抽傭是能看得見的支出成本，此外還有車輛租賃、車輛保養、燃油、罰款等隱性支出，最終到手的收益實則微乎其微。”

據相關統計，自2021年起貨拉拉被交通運輸部門頻繁約談十余次，直指貨拉拉存在抽成過高、會員費不合理、惡意壓價競爭等問題。

面對平臺算法不透明等諸多質疑，2025年3月貨拉拉首次向社會公開其核心算法規則，透露平臺90%以上的訂單采用“司機自主，就近優先”的分單模式。

“就近優先”模式看似公平，實則難解司機間搶單內卷困境，且平臺分配真實公允性依舊存疑。有貨拉拉司機現身說法：“客戶明明看到在門口兩三臺車等單，還派給幾公里或者十幾公里外的車。”

抽傭高、搶單難、罰款多，司機實際收益嚴重縮水。為維持基本收入，司機臨時增高報價等事件時有發生，坐地起價形象根深蒂固，引消費者諸多不滿。

長此以往，在“平臺壓榨司機，司機反宰客戶”的惡性循環下，貨拉拉作為服務提供方，也呈現出增長疲態趨勢。

2024年，貨拉拉平臺平均月活用戶、月活司機數量同比增速分別為24.63%、38.75%，而在2021年這兩項增速數據分別為55.25%、59.76%。

多元業務換湯難換藥，可持續性發展成疑

貨拉拉地基搖晃之際，外患亦不可忽視，目前貨運賽道正呈現多強競爭結構。

除已上市的快狗打車、滿幫集團外，滴滴于2020年4月成立滴滴貨運，美團于2021年11月推出貨運物流平臺卓鹿，順豐同城、京東物流等物流平臺也相繼推出搬家貨運服務。

而被互聯網平臺不斷打擊的傳統搬家公司，也正以專業、專人等優勢，并通過抖音等渠道宣傳，逐步搶占貨拉拉的搬家市場。

為打破貨運服務業務增長瓶頸，貨拉拉積極布局多元化業務，打造新增長曲線。其中，包括綜合企業服務、零擔服務等服務的多元化物流服務已成為貨拉拉第二大業務板塊。

2024年，多元化物流服務板塊營收額同比增加50.50%，遠超同期貨運平臺服務板塊5.72%的營收增速，營收占比達33.1%。

只是，相較貨運平臺服務板塊超80%的毛利率水平，多元化物流服務拖累盈利水平顯著，2024年同比減少3.3個百分點至18.2%。

若從盈利水平來看，包括輛租售服務、售后等服務的增值服務板塊超50%的毛利率，或能成為保持利潤穩定增長的第二曲線。

但是，該板塊營收占比已由2020年的13.4%降至2024年的5.9%，對公司整體盈利水平影響甚微。

事實上，無論是貨運平臺服務、多元化物流、增值服務，貨拉拉依舊沒有逃離“用戶資源支撐業績增長”的經營路徑。

缺乏穩定、可持續性增長業務的貨拉拉，在如今平臺、司機、用戶三方關系困局之下，即便通過上市延續“輸血”贏得了短期勝利，未來在激烈的市場洗牌中恐也難笑到最后。

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