《金基研》天涯/作者 楊起超 時風/編審
有機顏料廣泛應用于油墨、涂料及塑料等領域，與人民生活密切相關。近年來，全球經濟持續發展，最終消費支出整體呈上升趨勢，城鎮化人口及占比穩步提升，帶動油墨、涂料和塑料等領域的需求不斷增長，全球有機顏料市場規模持續擴大。
作為全球有機顏料行業知名企業，浙江信凱科技集團股份有限公司（以下簡稱“信凱科技”）主要從事有機顏料等著色劑的產品開發、銷售及服務。近年來，信凱科技的營收及歸母凈利潤整體呈上漲趨勢，特別是2024年實現雙位數雙增長。同時，信凱科技的ROE高于同行業可比公司，盈利能力突出。
在顏料行業深耕近30年，信凱科技通過先進的著色劑產品開發和檢測技術，牢牢把控著供應鏈產品的質量，并與諸多國際大型企業建立了長期合作關系。目前，信凱科技提供450多種規格的顏料產品，基本覆蓋下游客戶的多樣化產品需求，且是國內有機顏料行業REACH數量相對領先的企業，產品可在全球70多個國家和地區合規銷售。從2015年至2023年，信凱科技連續多年位居全國有機顏料出口行業榜首。
一、“消費上漲+城鎮化”帶動下游需求增長，環保趨嚴行業集中度提升
隨著行業的發展，有機顏料的品種、類型、產量以及應用范圍均不斷增長和擴大，已成為一類重要的精細化工產品。
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1.1、全球消費支出呈上漲趨勢，城鎮化人口及占比持續提升
有機顏料的主要應用領域包括油墨、涂料、塑料等。其中，油墨是顏料的主要應用領域，每年約有40%-50%的有機顏料產量被應用在油墨領域。其次是涂料和塑料領域，每年的有機顏料消費占比分別約為25%、10%。
近年來，隨著人們消費水平的持續提升以及城鎮化進程的加快，對于油墨、涂料和塑料等領域的需求穩步增長，這也帶動了有機顏料行業的穩步發展。
據世界銀行數據，2019-2023年，全球最終消費支出分別為64.33萬億美元、62.80萬億美元、70.44萬億美元、73.21萬億美元、77.55萬億美元，整體呈上漲趨勢。
同期，全球城鎮化人口分別為43.2億人、44.0億人、44.6億人、45.4億人、46.1億人。截至2023年末，全球城鎮化人口約占世界總人口的57%。從全球范圍來看，國家內部人口從農村向城市流動的城市化趨勢并沒有停止。世界銀行預計，到2050年全球城市化率將達到70%。
此外，各國政府日益嚴格的著色劑使用標準，將進一步限制有毒、有害物質的染顏料的使用，進而為有機顏料的發展提供更廣闊空間。
據Market Research Future數據，2020-2022年，全球有機顏料市場規模分別約為350.05億元、337.86億元、368.62億元，預計2024-2032年，全球有機顏料市場規模年均復合增長率為3.96%。
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1.2、產業轉移國內有機顏料產量上升，環保趨嚴行業集中度提高
隨著工業化和城市化的快速發展，環境問題日益凸顯。化工產品及其供應鏈的低碳化成為世界各國制造業發展的必然趨勢。在此背景下，世界有機顏料產業持續轉移，國內有機顏料行業集中度提高。
由于環境保護要求嚴格、投資和運營成本太高，歐美發達國家的有機顏料制造企業不斷將產能向亞洲轉移，國內的有機顏料制造企業面臨著良好的發展機遇。目前，國內已是全球最大的有機顏料生產國和出口國。
據染料工業協會數據，2020年國內有機顏料產量達21.5萬噸，約占全球總量的50%以上，產量多年位居世界首位。另據中研普華數據，2022-2024年，國內有機顏料產量分別為23.0萬噸、25.3萬噸、26.0萬噸。
目前，國內顏料行業集中度偏低，廠商眾多，競爭相對激烈，導致行業利潤被壓縮，影響了國內顏料產品在國際市場上的競爭力。
近年來，國內政府和行業協會倡導“綠色發展”，加強了對有機顏料企業的環保監管，導致一些缺乏環保投入的中小型企業被迫關停產能或被并購。從長遠角度看，隨著國家產業政策的引導和環保政策的趨嚴，規模較大、具有資金及技術優勢的有機顏料頭部企業將逐步獲得更大的市場份額。
競爭格局的不斷優化、行業集中度的持續提高，將使得大型企業議價能力逐步增強，并有效提升行業整體利潤水平。
綜上，近年來，隨著經濟的發展，全球最終消費支出整體呈上漲趨勢，城鎮化不斷推進，對于油墨、涂料和塑料等領域的需求穩步增長，帶動全球有機顏料市場規模持續擴大。同時，在環境問題日益凸顯的背景下，世界有機顏料產業持續轉移，國內有機顏料行業集中度提升。
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2025年4月7日，信凱科技發布《首次公開發行股票并在主板上市發行結果公告》，發行價為12.80元/股,對應的市盈率為14.38倍，低于20.61倍的行業市盈率。
作為一家主要從事有機顏料等著色劑的產品開發、銷售及服務的企業，信凱科技經營情況及盈利水平保持穩定，具有良好的可持續性。
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2.1、2024年，營收及歸母凈利潤分別同比增長32.55%、26.31%
據招股書，2022-2024年，信凱科技營業收入分別為119,238.95萬元、106,871.57萬元、141,656.53萬元，年均復合增長率為9.03%；歸母凈利潤分別為8,764.98萬元、8,806.18萬元、11,122.81萬元，年均復合增長率達12.65%。其中，2024年，信凱科技營業收入同比增長32.55%，歸母凈利潤較上年同期上漲26.31%。
需要說明的是，信凱科技財務報告審計截止日為2024年6月30日，其2024年財務數據經中匯會計師事務所審閱未審計，下同。
在業績增長的同時，近三年，信凱科技的經營活動現金凈流量累計金額超3億元，“造血”能力優秀。
2022-2024年，信凱科技經營活動產生的現金流量凈額分別為1.03億元、1.21億元、0.95億元。其中，2024年度，信凱科技經營活動產生的現金流量凈額下降主要系子公司遼寧信凱自建生產基地產能爬坡，采購不斷增加；2024年度收入增長，采購付款增加。
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2.2、ROE高于同行業可比公司，自建產能逐步釋放有利于提升盈利能力
近年來信凱科技的加權平均凈資產收益率高于同行業可比公司，盈利能力突出。
據東方財富choice數據，2021-2023年及2024年1-6月，信凱科技ROE分別為32.26%、21.74%、17.55%、8.03%（2024年，信凱科技ROE為18.31%）。
同期，信凱科技同行業可比公司百合花集團股份有限公司的ROE分別為16.53%、10.35%、5.53%、4.47%；鞍山七彩化學股份有限公司的ROE分別為11.34%、-0.17%、0.69%、4.10%；雙樂顏料股份有限公司的ROE分別為7.20%、1.84%、3.05%、4.17%；龍口聯合化學股份有限公司的ROE分別為21.58%、13.86%、4.94%、3.96%。
經金基研計算，2021-2023年及2024年1-6月，上述四家信凱科技同行業可比公司的ROE均值分別為14.16%、6.47%、3.55%、4.18%。
值得一提的是，信凱科技正通過自建生產線的方式來穩定供應能力，自建產能的逐步釋放有利于其毛利率的提升。
自2020年起，信凱科技開始自建遼寧生產基地，以補充和完善現有供應鏈資源。包括遼寧信凱年產10,000噸/年偶氮染顏料建設項目和遼寧信凱紫源年產1,500噸高品質有機顏料建設項目。截至2024年6月末，遼寧信凱建設項目處于產能逐步釋放階段，遼寧紫源建設項目已基本完成主體建筑物的基建工作，預計2025年陸續開始試生產和投產工作。
簡言之，近年來信凱科技的業績整體呈上漲趨勢，具備不俗的現金流生成能力。其中，2024年，信凱科技的營收及歸母凈利潤實現雙位數雙增長。同時，近年來信凱科技的ROE高于同行業可比公司，盈利能力突出。此外，信凱科技的自建產能正逐步釋放，有利于其毛利率的提升。
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三、與業內國際知名企業穩定合作，全球化布局連年位居有機顏料行業出口榜首
擁有高質量且穩定的客戶群體是信凱科技保持業績增長的關鍵因素之一。
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3.1、下游客戶審核標準嚴格，與國內外知名企業穩定合作
有機顏料下游應用領域的多樣性，導致下游客戶對供應商有著嚴格的綜合考評和較高的準入門檻。下游企業在供應商選擇上非常慎重，在確定業務合作關系前，通常會對供應商的產品性能及品質進行嚴格考察和遴選，一旦建立起業務關系，就會保持長時間的穩定。
憑借產品開發能力、品質管理和供應鏈整合能力、以及銷售服務能力，信凱科技已與諸多全球大中型油墨、涂料和塑料生產商建立了長期合作關系。同時，信凱科技注重通過持續的應用型研發和產品迭代深化與客戶的合作，曾獲得巴斯夫認定的A類優秀供應商評級。
目前，信凱科技主要客戶包括DIC株式會社、富林特集團、盛威科集團、艾仕得集團、宣偉集團、東洋油墨、阪田油墨、贏彩科技等。
其中，2021-2023年及2024年1-6月，DIC株式會社、富林特集團、盛威科集團、宣偉集團均為信凱科技前四大客戶。
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3.2、構建全球化營銷網絡，連年位居有機顏料行業出口榜首
深耕有機顏料領域近30年，信凱科技建立了相對完善的全球化銷售和服務網絡，在荷蘭、土耳其、美國、加拿大、澳大利亞、印度設立了子公司，其業務遍及全球70多個國家和地區。
據招股書，2021-2023年及2024年1-6月，信凱科技在境外實現的收入占當期主營業務收入的比例分別為84.90%、86.45%、88.20%、86.26%。
在銷售模式方面，信凱科技采取母公司總部銷售團隊和境外本地化銷售團隊共同為客戶提供銷售服務的模式，在主要國際市場均建立了銷售網絡，實現了與客戶精準溝通。
同時，信凱科技在業務集中的國家和地區設立了倉儲基地。信凱科技在上海設立了物流中心，主要承擔向全球客戶以及海外倉庫發貨的功能，在北美洲（美國、加拿大）、歐洲（荷蘭、土耳其、英國）以及澳洲（澳大利亞）設立了倉儲基地。
基于全球本地化倉儲網絡，信凱科技能夠為眾多海內外客戶提供快速響應，以及更加便捷的送貨服務，并滿足下游客戶對于安全庫存的業務需求。
據中國染料工業協會有機顏料專業委員會評定，信凱科技從2015年至2023年連續多年位居全國有機顏料出口行業榜首；Research And Markets發布的有機顏料市場研究報告顯示，信凱科技是全球有機顏料市場主要供應商之一，在業內具有一定的知名度和影響力。
綜述之，信凱科技與諸多國際大型客戶建立了穩定的合作關系，積累了優質的客戶資源。同時，信凱科技建立了相對完善的全球化銷售和服務網絡，業務遍及全球70多個國家和地區，連續多年位居全國有機顏料出口行業榜首。
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四、整合產業鏈打造逾450種規格產品矩陣，自主完成89個REACH注冊
在有機顏料領域，出口企業不僅要滿足下游客戶對有機顏料的多樣化需求，還要符合客戶所在國家或地區的法律法規。
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4.1、整合產業鏈有超450種規格產品，建立供應商優選機制
有機顏料主要應用在油墨、涂料、塑料領域，下游客戶產品的應用場景的多樣性，使得有機顏料存在大量定制化、個性化的需求，因此產品細分為眾多不同規格以滿足上述需求。單個有機顏料生產企業的產品品類有限，無法覆蓋下游客戶的多樣化需求。
作為全球有機顏料行業知名企業，信凱科技主要通過整合上游供應鏈資源，為客戶提供相對齊全且專業的有機顏料產品及服務。
目前，信凱科技供應資源包括瑞安寶源化工有限公司、百合花（603823.SH）、浙江勝達祥偉化工有限公司、七彩化學（300758.SZ）、溫州金源等國內重要的有機顏料供應商。信凱科技提供的有機顏料色譜相對齊全，擁有450多種不同規格的顏料產品，可廣泛應用于油墨、涂料、塑料和特種化工品著色，基本覆蓋下游客戶的多樣化產品需求。
此外，信凱科技建立了供應商的優選機制，對主要供應商進行考核，按評審結果更新“合格供方名錄”，從而保證擇優選取供應商。
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4.2、成立EHS小組超過15年，自主完成89個REACH注冊
產品符合銷售目的地國家或地區的法律法規是產品進行區域銷售的基礎。EHS研究的是產品或物質全生命周期涉及的法律法規問題。如原材料和產品的包裝、運輸、儲存、毒性、安全、甚至在產品中的殘留限制以及產品使用后廢棄處理等等，各國或多或少都會以法律、法規、標準的形式作出規定。發達國家所做的規定嚴格而齊全，一般形成了管理體系。
成立EHS小組逾15年，信凱科技建立了相對完善的EHS管理體系。以MSDS（化學品安全說明書）為例，信凱科技可以出具英、法、德、西班牙、葡萄牙、韓、日等近30種語言的MSDS；對其銷售的每一種產品，分期分批做法律法規符合性查驗；信凱科技可以自主完成相關注冊，如REACH等。
針對進入歐盟地區銷售的化學品必須進行REACH注冊的“綠色壁壘”，信凱科技自主完成89個有機顏料及相關化學物質的REACH注冊，是國內有機顏料行業獲得REACH注冊數量相對領先的企業。
值得一提的是，信凱科技于2024年12月加入了ETAD（染料及有機顏料制造商生態學和毒理學協會），這表明其在環保和安全方面取得了進展，并展示了信凱科技對產品質量和環境保護的關注。加入ETAD后，信凱科技將能夠充分利用協會的資源和技術支持，深入了解全球染料和有機顏料行業的環保與安全標準。
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五、三大核心技術貢獻收入超95%，募資提升研發創新能力
優秀的研發能力和技術實力是信凱科技成功的基礎，也是其在市場上占據優勢的關鍵所在。憑借相對領先的著色劑產品開發及檢測能力，信凱科技針對不同應用領域的客戶制定差異化的產品，并牢牢把控著供應鏈產品的質量。而產品開發及檢測能力的提升離不開持續的技術創新。
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5.1、近三年研發投入CAGR達17.66%，依靠核心技術產生收入占比超95%
經過二十多年的發展，信凱科技培養了一批高素質的研發人才，擁有一支從業時間長、經驗豐富的核心研發團隊，為其把握市場動態、推陳出新，提供了良好的發展基礎。
在堅持自主創新的同時，信凱科技積極走產學研相結合的道路，通過與浙江科技學院等高校合作以提高其研發水平，積極把先進科技成果轉化為生產力。
研發投入方面，信凱科技圍繞核心業務，持續加大研發投入。2022-2024年，信凱科技研發投入分別為444.11萬元、552.73萬元、614.77萬元，年均復合增長率達17.66%。
經過多年的技術積累，信凱科技形成了有機顏料表面處理技術、有機顏料檢測技術、有機顏料負面物質控制技術等核心技術，取得49項授權專利，其中10項為發明專利，可以根據下游客戶應用需求進行產品開發。
據招股書，2021-2023年及2024年1-6月，信凱科技依靠核心技術開展生產經營活動所產生的收入占主營業務收入的97.52%、98.25%、98.42%、95.89%，核心技術已充分實現產業化。
在檢測能力方面，信凱科技建立了顏料合成實驗室和應用實驗室，積累了各類檢測方法共計200多項，并配備了各類研磨分散設備，可以模擬客戶實際生產過程，驗證應用效果，可以更好的驗證產品在下游應用的效果，同時通過產品檢測確保產品品質。
此外，信凱科技制定了嚴格的質檢體系，供應商按其品質要求組織生產，所有產品發貨前均進行品質檢測，保證信凱科技持續穩定向客戶提供高品質產品。
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5.2、募資2.65億元主要投向研發，進一步提升創新能力
此番上市，信凱科技擬募集資金2.65億元主要用于“研發中心及總部建設項目”和“償還銀行貸款項目”。
其中，“研發中心及總部建設項目”投資1.65億元，擬新建集研發、辦公于一體的研發中心及總部，研發中心將承載信凱科技著色劑相關產品的研發和技術創新功能。
該項目從信凱科技整體發展戰略出發，以開發更安全、環保的有機顏料作為研發中心的近期目標。信凱科技對著色劑的各研究方向領域做深入研究，以提升其產品在行業未來發展中的核心競爭優勢。項目實施后，將增強信凱科技的自主研發能力、檢測分析能力和技術成果轉化能力。
總的來說，有機顏料的主要應用領域包括油墨、涂料、塑料等。隨著全球經濟的穩定增長，城鎮化的持續推進，對于油墨、涂料和塑料等領域的需求穩步上漲，帶動全球有機顏料市場規模擴大。同時，由于環境保護要求嚴格、投資和運營成本過高，世界有機顏料產業轉移持續進行，且國內有機顏料行業在環保趨嚴的背景下，行業集中度提升，國內頭部企業迎來發展良機。
作為全球有機顏料行業知名企業，近年來信凱科技的業績整體呈上漲趨勢。特別是在2024年，信凱科技的營收及歸母凈利潤均實現雙位數增長。同時，信凱科技的ROE“領跑”同行，盈利能力突出。依托技術研發及產品開發、產業鏈整合、產品品質及合規、全球化布局和營銷網絡優勢、全球品牌影響力等優勢，信凱科技與國內外知名客戶建立長期合作關系。信凱科技連續多年位居全國有機顏料出口行業榜首。
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