文：向善財(cái)經(jīng)

前些天，安踏正式交出了2024年財(cái)報(bào)。

表現(xiàn)怎么樣呢？相當(dāng)優(yōu)秀！

過(guò)去一年，安踏集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收708.26億元，同比增長(zhǎng)13.6%。如果再加上表外的亞瑪芬體育，“安踏系”全年總營(yíng)收便突破了千億元規(guī)模。

正式成為繼耐克、阿迪之后，全球第三家年?duì)I收達(dá)到千億規(guī)模的體育用品集團(tuán)。

此外，2024年安踏的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為165.95億元，同比增長(zhǎng)8%，歸母凈利潤(rùn)156.0億元，同比增長(zhǎng)52.36%，對(duì)應(yīng)的凈利率也增長(zhǎng)至了23.99%，

對(duì)于這份成績(jī)單，安踏集團(tuán)董事局主席、亞瑪芬集團(tuán)董事會(huì)主席丁世忠也表示了肯定，他甚至還和投資者開(kāi)起了玩笑，“我覺(jué)得安踏的管理層很優(yōu)秀，但今天的股價(jià)似乎不給力。”

這實(shí)際上也是很多人疑惑的點(diǎn)：在安踏財(cái)報(bào)公布后，其股價(jià)便迎來(lái)了三連跌，累積跌幅超10%。而且即便是已經(jīng)過(guò)去了一周多的時(shí)間，但現(xiàn)在資本市場(chǎng)的情緒卻好像依舊沒(méi)有高漲起來(lái)……

那么原因是什么呢？

FILA和迪桑特們，安踏如何兩全其美？

如果在財(cái)報(bào)發(fā)布后，那么資本市場(chǎng)對(duì)于安踏的疑慮，可能就是盈利能力的下降。

畢竟在財(cái)報(bào)第一頁(yè)，安踏就提到2024年的經(jīng)營(yíng)溢利率為23.4%，較上一年度下滑了1.2個(gè)百分點(diǎn)。

其中，安踏分部的經(jīng)營(yíng)溢利率下降了1.2個(gè)百分點(diǎn)至21.0%；FILA分部的經(jīng)營(yíng)溢利率下降了2.3個(gè)百分點(diǎn)至25.3%。

此外，天眼查APP顯示：安踏在報(bào)告期內(nèi)的整體毛利率約為62.2%，也較2023年下降了0.4個(gè)百分點(diǎn)，主要?dú)w因于安踏分部及FILA分部毛利率的下滑。

對(duì)此，安踏集團(tuán)首席財(cái)務(wù)官畢明偉回應(yīng)稱，毛利率與經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率的下降，與品牌電商業(yè)務(wù)占比上升，以及集團(tuán)加大對(duì)品牌渠道、商品和研發(fā)創(chuàng)新投入，致使成本上升有關(guān)。此外，也因?yàn)?024是體育大年，集團(tuán)在廣宣的開(kāi)支也同比上升了0.8個(gè)百分點(diǎn)。

這個(gè)解釋很清楚，但是不夠深入。

比如安踏分部是毛利率較低的鞋類產(chǎn)品占比增加、毛利率較低的電子商貿(mào)業(yè)務(wù)占比提升導(dǎo)致的。而FILA分部除了成本上升原因外，還有“主動(dòng)提升毛利率較低的鞋類產(chǎn)品占比”的影響。

如此來(lái)看，過(guò)去一年，安踏和FILA兩大核心品牌的營(yíng)收增長(zhǎng)，似乎是靠以價(jià)換量，即主動(dòng)推出低毛利率產(chǎn)品、高性價(jià)店型（超級(jí)安踏）實(shí)現(xiàn)的？

當(dāng)然，在2024年消費(fèi)左移的大環(huán)境下，無(wú)論是安踏還是其他運(yùn)動(dòng)鞋服公司們，加大性價(jià)比品類的產(chǎn)品占比以價(jià)換量、穩(wěn)市占率的做法，本身沒(méi)什么錯(cuò)。雖然在一定程度上犧牲了短期利潤(rùn)，但卻也進(jìn)一步增強(qiáng)了消費(fèi)者的品牌粘性、加大市場(chǎng)聲量，長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看并不完全是一件壞事。

不過(guò)即便如此，大眾定位的安踏增加性價(jià)比產(chǎn)品，可以理解，但是作為高端時(shí)尚運(yùn)動(dòng)品牌的FILA主動(dòng)推低毛利率產(chǎn)品、走性價(jià)比路線，似乎就有點(diǎn)摸不著頭腦了。

畢竟，一旦價(jià)格跌落，或被消費(fèi)者打上性價(jià)比的品牌認(rèn)知標(biāo)簽，那么安踏過(guò)去辛辛苦苦為FILA打造出的高端化品牌形象，是不是也就危險(xiǎn)了？

可既然明知山有虎，但FILA為什么還要主動(dòng)以價(jià)換量呢？

這就不得不提很多投資者們關(guān)注的第二個(gè)點(diǎn)：FILA增長(zhǎng)“失速”的問(wèn)題。

去年第三季度，F(xiàn)ILA成為安踏所有品牌中唯一負(fù)增長(zhǎng)的存在。盡管四季度零售額有所改善，但在2024年，F(xiàn)ILA全年?duì)I收同比增長(zhǎng)6.1%，仍低于安踏分部增速的10.6%，也低于整體的13.6%，并且這還是已經(jīng)主動(dòng)調(diào)整后的結(jié)果。

另外據(jù)安踏體育的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2019年——2024年，F(xiàn)ILA營(yíng)收增速分別為73.9%、18.1%、25.1%、-1.4%、16.6%和6.1%，整體走勢(shì)也明顯慢了下來(lái)。

那么作為安踏集團(tuán)“半壁江山”的FILA，怎么就增長(zhǎng)放緩了呢？

這背后，可能有宏觀消費(fèi)環(huán)境對(duì)高端品牌們的壓制影響，但卻不是主因。畢竟在2024年同期，包括迪桑特、可隆在內(nèi)的安踏“所有其他品牌”，幾乎沒(méi)有受到任何環(huán)境影響，實(shí)現(xiàn)106.78億元，同比增長(zhǎng)53.7%。

所以本質(zhì)上，所以據(jù)向善財(cái)經(jīng)觀察，F(xiàn)ILA的問(wèn)題本質(zhì)上還是跟自身的品牌定位，以及在安踏內(nèi)部位置的尷尬有關(guān)。

眾所周知，在被安踏收購(gòu)后的2011年，F(xiàn)ILA中國(guó)便提出了“回歸時(shí)尚”的戰(zhàn)略，確立高端時(shí)尚運(yùn)動(dòng)定位。隨后，還進(jìn)一步推出了FILA KIDS、FILA FUSION等子品牌，填補(bǔ)了當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)相對(duì)空白的中高端運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)，結(jié)果自然是賺得盆滿缽滿。

但問(wèn)題是，隨著比音勒芬等新銳品牌們的崛起，以及外部環(huán)境的變化，時(shí)尚運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)很快就迎來(lái)了行業(yè)增長(zhǎng)的放緩。

所以在2022年負(fù)增長(zhǎng)后，安踏于年報(bào)中透露FILA將以高端時(shí)尚運(yùn)動(dòng)的定位，積極開(kāi)拓專業(yè)運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)，透過(guò)高爾夫、網(wǎng)球及菁英跑步“三大菁英運(yùn)動(dòng)”和“四大時(shí)尚引領(lǐng)”持續(xù)推動(dòng)品牌增長(zhǎng)，同時(shí)布局滑雪等其他細(xì)分市場(chǎng)。

也就是說(shuō)，F(xiàn)ILA想要從高端時(shí)尚運(yùn)動(dòng)定位，轉(zhuǎn)向?qū)I(yè)運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)。

可如此一來(lái)，F(xiàn)ILA似乎就要與同門的“富二代”迪桑特、可隆們，正面“撞車”了。

2016年，安踏從日本迪桑特手中拿下高端專業(yè)運(yùn)動(dòng)品牌迪桑特。隨后，在創(chuàng)始人丁世忠的兒子丁少翔的運(yùn)營(yíng)下，迪桑特不僅實(shí)現(xiàn)了在華銷售額的大突破，而且還明確了三大專精定位，除滑雪外，還將主攻高爾夫、鐵人三項(xiàng)，這無(wú)疑與FILA的轉(zhuǎn)型路線重合了。

至于另一家面向中高端小眾運(yùn)動(dòng)領(lǐng)域的品牌可隆，在安踏執(zhí)行董事副總裁丁世家的兒子丁思榕的運(yùn)營(yíng)下，同樣表現(xiàn)亮眼。比如去年，安踏集團(tuán)董事局主席丁世忠就曾點(diǎn)名表?yè)P(yáng)“可隆是今年上半年集團(tuán)增速最快的品牌，不管是店效還是利潤(rùn)，都取得了很大突破。”。

一邊是在丁家二代們的操盤下，包括迪桑特在內(nèi)的“所有其他品牌”實(shí)現(xiàn)營(yíng)收超百億，且增速53.7%。同時(shí)還有（安踏）亞瑪芬體育旗下的始祖鳥們對(duì)新中產(chǎn)人群的絕對(duì)搶占；另一邊是營(yíng)收增長(zhǎng)放緩，且正冒著很大不確定性風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)型的FILA，那么安踏集團(tuán)又該如何選擇呢？

今年1月，加入FILA 近16年的“股肱之臣”姚偉雄退休，接任者為先后操盤了ANTA KIDS和FILA FUSION品牌管理工作的江艷。

然后在此次財(cái)報(bào)會(huì)上，丁世忠對(duì)FILA管理層的變動(dòng)也進(jìn)行了回應(yīng)。“我們對(duì)于FILA過(guò)去的管理層是很滿意的，但我們認(rèn)為FILA正處于最關(guān)鍵的變革期。在未來(lái)，F(xiàn)ILA的營(yíng)收超過(guò)300億、獲得合理的增長(zhǎng)就好。”

言下之意，現(xiàn)在FILA變革是一定要變革的，但對(duì)于更長(zhǎng)遠(yuǎn)的未來(lái)，安踏方面好像也沒(méi)有抱太高的期待，300億營(yíng)收或許就是FILA的增長(zhǎng)天花板……

“安踏”會(huì)是下一個(gè)FILA嗎？

對(duì)于FILA接下來(lái)會(huì)如何變革？

現(xiàn)在能看到的是，換帥前后對(duì)開(kāi)店擴(kuò)張的不同態(tài)度。

據(jù)《中國(guó)企業(yè)家》等多方媒體，此前姚偉雄曾公開(kāi)強(qiáng)調(diào)FILA將控制開(kāi)店數(shù)量，據(jù)他所言，2024年至2026年，F(xiàn)ILA渠道門店數(shù)量將維持在1900—2000家，強(qiáng)調(diào)提升新老客戶運(yùn)營(yíng)、精耕細(xì)分品類等方式來(lái)帶動(dòng)增長(zhǎng)。

但是據(jù)安踏管理層給出的最新指引，2025年，F(xiàn)ILA（FILA、FILA KIDS以及FILA FUSION）的門店數(shù)預(yù)計(jì)將達(dá)到2100至2200家……

雖然我們無(wú)法確定這是不是新接班人王艷給出的解題思路，但在FILA賣不動(dòng)的背景下，光靠增加門店規(guī)模，恐怕還是很難改變?cè)鲩L(zhǎng)動(dòng)力不足的局面。所以，F(xiàn)ILA后續(xù)還有沒(méi)有其他轉(zhuǎn)型組合拳，就成了整個(gè)市場(chǎng)關(guān)注的重點(diǎn)。

畢竟，F(xiàn)ILA的未來(lái)走向不僅關(guān)乎自身品牌的發(fā)展，而且在某種程度上，還可以被資本市場(chǎng)視為，對(duì)安踏旗下其他收購(gòu)品牌未來(lái)發(fā)展命運(yùn)的提前預(yù)判。

因?yàn)闊o(wú)論是現(xiàn)在增長(zhǎng)迅速的迪桑特、可隆，還是被爆炒的亞瑪芬體育（始祖鳥、薩洛蒙），實(shí)際上都是在順著過(guò)去FILA的路線前行，從收購(gòu)孵化到狂飆突進(jìn)，再到品牌巔峰期后，不可避免的增長(zhǎng)困境問(wèn)題。

所以，現(xiàn)在FILA變革成功與否，對(duì)迪桑特、始祖鳥們的未來(lái)也都是一次重要的價(jià)值判定。

不過(guò)，既然安踏能孵化出FILA和始祖鳥們，那么能不能繼續(xù)挖掘第四增長(zhǎng)曲線呢？

理論上能，但實(shí)際上，優(yōu)質(zhì)的收購(gòu)對(duì)象并非源源不絕，也沒(méi)有人敢保證次次都能押到第二個(gè)FILA、始祖鳥們，所以最好的選擇還是“求人不如求己”。

在這方面，2024年安踏分部營(yíng)收335.22億元，同比增長(zhǎng)10.6%，遠(yuǎn)超F(xiàn)ILA分部的表現(xiàn)。

背后的原因可能是，過(guò)去一年，安踏優(yōu)化了產(chǎn)品組合，開(kāi)始主推慢跑、戶外沖鋒衣等高性價(jià)比的IP產(chǎn)品。特別是基于PG7中底緩震技術(shù)，安踏推出的專門針對(duì)慢跑場(chǎng)景的PG7跑鞋，過(guò)去一年就銷售超200萬(wàn)。

同時(shí)，在DTC模式下，安踏品牌還嘗試了更多店型，將線下門店劃分為競(jìng)技場(chǎng)級(jí)、殿堂級(jí)、精英級(jí)、標(biāo)準(zhǔn)級(jí)與基礎(chǔ)級(jí)特色小店五個(gè)等級(jí)，從而覆蓋了更多的消費(fèi)群體。

如此來(lái)看，安踏在“大眾定位，專業(yè)突破、品牌向上”的核心戰(zhàn)略下，表現(xiàn)相當(dāng)不錯(cuò)。

不過(guò)在此背景下，2024年，安踏“電子商貿(mào)業(yè)務(wù)”占集團(tuán)總收入的比例，卻也從23年的32.8%增長(zhǎng)至了35.1%，按絕對(duì)金額計(jì)同比上升21.8%。其中，安踏分部的電子商貿(mào)業(yè)務(wù)按年增長(zhǎng)20.7%。

但也正是由于毛利率更低的、電子商貿(mào)業(yè)務(wù)擴(kuò)展增加的影響，所以同期安踏和FILA分部毛利率和經(jīng)營(yíng)溢利率，才出現(xiàn)了下滑的表現(xiàn)……

這種一邊加碼毛利率更高的線下產(chǎn)品渠道，一邊又主動(dòng)發(fā)力毛利率更低的線上渠道來(lái)以價(jià)換量的反差背后，可能藏著兩種考量：一是前邊提到增加營(yíng)收規(guī)模，二是積極布局電商業(yè)務(wù)，通過(guò)線上渠道清理庫(kù)存。

之所以有此猜想，源于同期安踏猛增的存貨規(guī)模。

過(guò)去一年，安踏的存貨規(guī)模從2023年的72.1億元，突破至了107.6億元，占總營(yíng)收規(guī)模的約七分之一。

而且同期，存貨周轉(zhuǎn)率也只是從2.97次微增至了2.98次，并沒(méi)有得到足夠的提升。

這說(shuō)明，安踏似乎正面臨著不小的庫(kù)存壓力。

那么對(duì)于在2008年后、經(jīng)歷過(guò)一輪運(yùn)動(dòng)服飾行業(yè)庫(kù)存危機(jī)的資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在有所擔(dān)憂和謹(jǐn)慎似乎也不難理解了。

不過(guò)即便如此，在當(dāng)前消費(fèi)市場(chǎng)環(huán)境下，安踏自身的品牌運(yùn)營(yíng)能力和價(jià)值想象力，在全球一眾運(yùn)動(dòng)服飾公司里也依然非常優(yōu)秀。

所以，現(xiàn)在安踏管理層給出2025年指引也相當(dāng)樂(lè)觀：迪桑特和可隆領(lǐng)導(dǎo)的“其他品牌”預(yù)計(jì)增長(zhǎng)30%。安踏主品牌則預(yù)計(jì)增長(zhǎng)高單位數(shù)，F(xiàn)ILA品牌預(yù)計(jì)增長(zhǎng)中單位數(shù)……

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