作者：蘇杭

出品：全球財說

前幾年還被批評“高定價”的仿制藥行業一夜之間變天了。

近日，“3分錢能否生產出一片阿司匹林”的話題上了熱搜，起因是在近期公布結果的第十次全國藥品集中采購中，“阿司匹林腸溶片”的中標單價低至3.4分錢一片，令不少人擔心，如此低的采購價是否會影響藥品質量。

根據第一財經日報的報道，阿司匹林的原料藥價格較低，規模化生產下可以做到這樣的低價，低價也并不意味著藥企一定會偷工減料。

事實上，仿制藥在全球范圍內都屬于低利潤率的行業，全球前十名的仿制藥企，2022年的凈利潤率均在10%至16%之間。甚至就在集采初露鋒芒的2021年，國內的仿制藥還常常被認為與全球市場“倒掛”，如何改善“仿制藥高定價”的問題才是當時的議題。

但另一方面，毋庸置疑的是，仿制藥行業以集采為信號，已進入了微利時代。

創新藥已成唯一選擇

作為集采大戶，恒瑞醫藥（600276. SH）受到的影響似乎已經逐漸減弱。

三季報顯示，2024年前三季度，恒瑞醫藥營業收入201.89億元，同比增長18.67%；歸屬凈利潤46.20億元，同比增長32.98%。其中第三季度實現營業收入65.89億元，同比增長12.72%；歸屬凈利潤11.88億元，同比增長18.67%。

拉長時間范圍來看，恒瑞醫藥向上趨勢尚屬穩定，2006年以來長期保持著兩位數增長。

轉折出現在2021年，當年恒瑞醫藥營業收入同比下降6.59%，歸屬凈利潤同比下降28.41%，次年再度分別同比下降17.87%、13.77%。2023年，雖然營收凈利均恢復了增長，但較2020年仍有差距。

彼時下降的原因是顯而易見的。恒瑞醫藥在2023年年報及2024年半年報中均表示期內仿制藥收入略有下滑，“仿制藥集采對銷售仍然造成一定程度的壓力”。

在第1至第7批集采中，恒瑞醫藥共中選22個品種，價格平均降幅74.5%，第8至第9批集采中也有產品以70%以上的降幅中標。

第10批“國采”中，恒瑞醫藥共涉及2個品種，擬中標1個。其中擬第一順位中標釓特酸葡胺注射劑（15ml:5.654g/15ml:5.6535g*1瓶），報價26.88元，降幅約85%。

因此，恒瑞的未來無疑在于創新藥。

早在本世紀初，公司董事長孫飄揚就帶領恒瑞醫藥開始了對創新藥的研發探索。還曾提出“二次創新”的概念，但也曾被指出“巧妙用二次創新概念來代替仿制藥，但實質上仍是仿制藥”。不過，從me-too、me-better的層面，也能看出孫飄揚對于創新藥重要性的認知雛形。

浦銀國際研報顯示，截至2024年8月22日，恒瑞醫藥在研創新藥主要臨床研發管線共有95項。國際知名咨詢機構Citeline發布的《2024年醫藥研發年度回顧》顯示，按管線規模計，恒瑞在全球制藥公司中排名第8，在國內排名第1。

然而時至今日，恒瑞醫藥卻始終缺少真正意義上的全球重磅藥品。

恒瑞醫藥自主研發的抗癌藥人源化PD-1單克隆抗體卡瑞利珠單抗本應擔此重任，但自2021年在晚期肝癌一線治療適應癥上獲得了FDA（美國食品藥品監督管理局）的孤兒藥認證后推進就一直不順。

2024年5月，FDA就卡瑞利珠單抗聯合阿帕替尼（“雙艾”療法）用于一線治療不可切除肝細胞癌患者的新藥申請（NDA）發出完整回復函，因FDA需基于企業對生產場地檢查缺陷的完整答復進行全面評估；并且由于部分國家的旅行限制，在審查周期內也無法全部完成該項目必需的臨床檢查，該療法在美國申請延遲獲批。目前，恒瑞醫藥已經重新提交“雙艾”療法在美上市申請。

而另外兩家國內藥企的PD-1——百濟神州（688235. SH, 06160. HK, BGNE.US）的替雷利珠單抗和君實生物（688180. SH, 01877. HK）的特瑞普利單抗，相繼分別在食道鱗癌及鼻咽癌的適應癥上獲FDA批準。

獲FDA批準是藥品在全球商業化至關重要的一步。百濟神州的替雷利珠單抗2023年、2024年上半年的銷售額分別達38.06億元、21.91億元，為國內PD-1銷售第一。

同時，百濟神州另一款自主研發的澤布替尼是首款在美國上市的國產抗癌新藥，2023年全球銷售額達到13億美元，成為國內首個突破十億美元的“重磅炸彈”級創新產品。

得益于澤布替尼和替雷利珠單抗的大放異彩，百濟神州收入快速增長。2024年前三季度總營收同比大幅增長48.6%至191.36億元，9家機構對其全年營收預測平均值約258億元，單從營收上來看，照此趨勢下追趕上恒瑞醫藥指日可待。

當然，百濟神州在投入方面也是不遺余力。2017年至2023年，百濟神州研發費用從20.17億元逐年大幅增加至128.13億元，2024年前三季度達到101.66億元。

反觀恒瑞醫藥，從2011年有披露開始，其研發投入增長以“穩”為主。2021年業績下降的同時，研發投入也略有減少。2024年前三季度，恒瑞醫藥研發費用為45.49億元，研發費用率為22.53%。

自主出海瞻前顧后

另一方面，百濟神州能從替雷利珠單抗中收獲良多，還有賴于其自主出海的形式。百濟神州的兩大單品，澤布替尼、替雷利珠單抗均為公司自主出海。自主出海要面臨的困難和風險是巨大的，但收益也比任何授權形式都更為可觀。

對恒瑞醫藥來說，從2018年至2022年5年間內總共5筆授權交易累積金額不足5億元，到2023年達成5筆總額超過40億美元的License-out合作，到2024年5月完成國內首筆NewCo交易并達成3款產品約60億美元交易，其出海腳步加快，但選擇上更加注重穩。

License-out，指企業將進行早期研發的藥物項目授權給其他藥企做后期臨床研發和商業化，并按照里程碑模式獲得各階段臨床成果以及商業化后的一定比例銷售分成。

NewCo（Newly Created Company），即將管線的海外權益授權給海外成立的新公司，同時引入海外基金，搭建國際化管理團隊，至新公司海外上市或被并購從而實現退出。

NewCo交易被認為是自主出海與License-out的中間形式。恒瑞醫藥則是掀起中國NewCo浪潮的弄潮兒，2024年5月恒瑞醫藥將GLP-1產品組合授權于剛剛在美國成立、貝恩資本作為大股東的Hercules CM Newco,Inc.，并獲得授權許可費及該公司19.9%股權。

時至今日，NewCo已成為國內創新藥企出海的重要方式之一，但這種形式并不能解千愁，無論是License-out還是NewCo，都相當于放棄了該產品在授權地區的市場，依賴這種形式也相當于放棄了在該領域成為國際化企業的機會。

好在恒瑞醫藥并未故步自封。12月9日下午5點48分，恒瑞醫藥發布公告，正式宣布公司計劃在境外發行股份（H股）并在香港聯交所主板上市。也算是應證了此前10月彭博社對其擬赴港上市的報道。

彭博社表示，恒瑞醫藥預計融資規模至少20億美元（約合155億港元），或將創下港股生物醫藥的募資紀錄。

在港上市后，恒瑞醫藥可以更直接地接觸海外資本。在2024年10月召開的記者會上，香港特區政府財政司司長表示，近期港股凈買入的資金來源主要來自歐美投資者，他們占凈買入價值約85%。

出海方面，孫飄揚近日表示：“現在我們主要是借船出海，這有兩種方式，一個是和國外大公司合作，授權給他們，自己在國外干不了的事情交給別人去干；二是和國外大資本合作，他們在投資方面有經驗。這兩種形式對于企業來說能有效規避風險，提升‘出海’的效率。”

至于自主出海，孫飄揚認為面臨的問題不只是國外高昂臨床費用，還有未來商業化等問題，不確定因素比較多。

從恒瑞醫藥的選擇來看，整體還是突出一個“求穩”，但回望過去，恒瑞醫藥行至今日，卻離不開孫飄揚一次又一次超前的大膽決定。

闖出來的“醫藥一哥”

與很多企業家類似，孫飄揚與恒瑞醫藥的故事始于一個風雨飄搖的國營小廠。1982年，剛從中國藥科大學畢業的孫飄揚入職連云港制藥廠，作為一名技術員開啟了在醫藥行業的職業生涯。

1990年，成立已近20年的連云港制藥廠仍是一個賬面利潤僅8萬元的作坊式小廠，產品單一、老化，經營舉步維艱。此時，本已調到連云港市醫藥工業公司科技科擔任副科長的孫飄揚臨危受命，挑起了廠長的重擔。

孫飄揚后來回憶說：“1991年，我天天看財務報表，天天算賬讓公司活下來。那時候廠里生產的螺旋霉素、紅霉素，一片賣一分錢，累死也無法改變現狀，總歸要尋求出路。”

他為藥廠找到的出路是開發新藥，在產品結構上做文章。

具體的情形時至今日已不可考，但廣為流傳的是，孫飄揚在鉆心研究技術的同時，展現魄力一面，上馬抗癌針劑VP16項目，并開始生產改良后的膠囊產品，在彼時市場幾乎一片空白的情況下取得了巨大成功，盈利一舉突破百萬。

次年，孫飄揚再次力排眾議，拿出藥廠幾乎全部的利潤，斥資120萬元從中國醫科院藥研所拿到了新開發的抗癌藥異環磷酰胺的專利權進行后續開發。在當時，無論是對藥廠還是孫飄揚本人，這都算得上一場豪賭。

幸運的是，孫飄揚賭贏了，并由此奠定了公司在抗癌藥市場的地位。

1991年至1996年期間，孫飄揚帶領全廠開發了20多個新產品，其中5個被評為國家級重點產品，1996年藥廠收入破億。

1997年，連云港制藥廠改制為如今的恒瑞醫藥，并于2000年成功登陸A股市場。

2003年至2006年，恒瑞醫藥啟動股改，孫飄揚通過MBO（管理層收購）取代國資成為實際控制人。由于這一時期公司股價尚處于低位，MBO成本并不高。此后，恒瑞醫藥的抗腫瘤藥銷售連續7年國內排名第一。

盡管說是“開發新藥”，但早期的恒瑞醫藥生產的主要是仿制藥。

后來在孫飄揚的推動下，恒瑞醫藥于1997年和2000年投資近2億元相繼設立連云港和上海兩大研究中心，又耗巨資設立了成都和美國研發中心以及一個臨床醫學部，構建了藥物靶標和分子篩選、生物標志和轉化醫學等六大創新平臺，一步步推動恒瑞醫藥的創新藥業務。

可以說，恒瑞醫藥的今天，離不開孫飄揚破局的魄力。

如今，仿制藥行業再次進入“幾分錢”時代。從1970年連云港制藥廠成立算起，至今已過“知天命”的恒瑞醫藥，以及2020年初便準備退休、20個月后卻不得不復出力挽狂瀾的孫飄揚，又還剩幾分創業的激情呢？

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