作者：潘妍

出品：全球財說

在2024年熱門成分原料中，重組膠原蛋白必占一席之位。

弗若斯特沙利文數據顯示，2025年膠原蛋白市場份額將超越玻尿酸成為護膚品第一大原料成分，2027年中國重組膠原蛋白市場規模有望達到1083億元。

事實上，自“重組膠原蛋白第一股”巨子生物（02367. HK）于2022年11月成功港交所敲鐘后，該原料成本就備受行業關注。

2021年至2023年，巨子生物營收年復合增長率可達50.58％，歸屬凈利潤年復合增長率33.97％。2024年上半年，巨子生物同比增長56.37%至25.25億元，歸屬凈利潤同比增長47.41%至9.83億元。

但在業績狂飆的表象下，卻隱藏了巨子生物旗下大品牌增速放緩、凈利潤率驟降、難創新曲線的尷尬現狀。

營銷翻倍蠶食利潤率

基于重組膠原蛋白技術，巨子生物自成立以來已先后孵化出可復美、可麗金、可預、可痕、可復平、利妍、欣苷（SKIGIN）和參苷8大品牌，涉及功效性護膚品、醫用敷料和功能性食品三大領域。

作為巨子生物最早創造的兩大品牌，可麗金、可復美營收占比合計超9成。只是近些年來，巨子生物的營收增長幾乎單靠可復美拉動，可麗金的貢獻力正在削弱。

2024年上半年，可復美營收占比同比增加5.1個百分點至81.5%，該數據在2019年時僅為30.3%。對比來看，2019年至2024年上半年，中高端功能性護膚品牌可麗金營收占比則由50.3%降至15.6%。

可麗金銷售額下滑的背后，是巨子生物持續多年渠道變革的結果，在發展初期可麗金銷售高度依賴經銷商渠道。

以巔峰時期的2019年數據為例，可麗金曾扛起巨子生物的半壁江山，但該品牌6成營收來自于經銷商客戶，其中5成來自于大客戶西安創客村電子商務有限責任公司（簡稱：西安創客村）。

據了解，西安創客村為巨子生物公司創始人之一嚴建亞出資創立，該公司主要通過自建移動社交平臺“創客云商”銷售巨子生物旗下以可麗金為主的品牌，不包括可復美。

此前，創客云商就因其“分級代理”的營銷模式被媒體質疑有傳銷微商之嫌。雖然創客云商將其稱為“會員”機制，消費者在成為會員后參加培訓，便可加入“創客”團隊成為分銷商。但入會、折扣拿貨價、拉人抽成等營銷邏輯與微商銷售網絡有著異曲同工之妙。

隨著2019年《電子商務法》落地，飽受傳銷質疑的微商行業開啟大洗牌，以可麗金、韓束、百雀羚為主的國貨美妝微商代表不得已進行大刀闊斧的渠道調整。

和其他同行一樣，巨子生物開始挖掘以DTC模式（直面消費者）為主的線上直銷渠道潛力，并通過頭部主播、KOL種草、明星代言等方式增強C端品牌影響力。

以2024年上半年數據來看，巨子生物經銷商渠道收入占比已降至31.3%，反之線上直銷渠道收入占比增至69.7%。

在此期間，巨子生物的銷售及經銷開支水漲船高，銷售及經銷開支費用率由2019年的9.80%增至2023年的33.04%，2024年上半年該數據進一步增至35.11%。

值得一提的是，巨子生物2022年IPO時募集資金凈額5.74億港元，其中2.64億元用于增強渠道網絡及營銷工作。據2024年中報顯示，該部分募資已在報告期內使用完畢。

未來，巨子生物的營銷壓力將進一步擴大。以近些年巨子生物連年下滑的凈利率或可看出端倪，2021年至2023年及2024年上半年，巨子生物凈利率分別為53.34%、42.36%、41.09%及38.33%。

輕研發難撐高溢價

渠道變革后，疊加營銷buff的可復美逐漸代替可麗金成為巨子生物新的增長引擎，8成左右的營收占比暗示著巨子生物的“大品牌依賴癥”正在加劇。

值得一提的是，可麗金為2009年所建品牌，可復美為2011年所建品牌。2015年至2019年期間，巨子生物先后推出的6個涉及皮膚護理、保健食品領域品牌。

從營收結構看，2024年上半年，巨子生物皮膚護理其他品牌營收占比為2.6%，保健食品及其他營收占比為0.3%，二者合計不足3%。可見，近十年時間巨子生物也未能打造出與可復美、可麗金相媲美的新曲線。

從2024年各平臺雙十一活動便可以看出，可復美出盡風頭重金綁定多位頭部主播，力推旗下次拋產品。以李佳琦直播間為例，起初10萬套一搶而空，在反復強調可復美備貨有限的情況下，加貨至30萬套，隔幾天又增至50萬套、80萬套、100萬套，直到最后直接掛鏈隨時可以購買，卻像擠牙膏一樣一點點消耗消費者、制造搶不到的假象。

更為隱憂的是，在可麗金逐漸式微的當下，可復美通過猛砸營銷帶動業績高增長的套路也正在失效。2021年至2023年及2024年上半年，可復美的營收增速分別為113.07%、79.68%、72.86%及68.61%，放緩趨勢明顯。

事實上，可復美面臨著與敷爾佳等一眾通過醫用敷料面膜發家品牌相似的問題，在打響名號后，通過“高價”切入功效性護膚品市場的邏輯持續被市場質疑。

2024年上半年，巨子生物毛利率高達82.40%，高毛利遠超一眾同行，這也源于旗下品牌產品的超高溢價。

在可復美天貓旗艦店中，一盒5片裝的重組膠原蛋白敷料醫用面膜，日常售價為188元/盒，對比毛利率同樣超80%的敷爾佳來看，一盒5片裝的重組III型人源化膠原蛋白醫用面膜，日常售價為134元/盒。

對于巨子生物旗下品牌的高定價，有業內人士表示，巨子生物使用的原材料核心成分是重組膠原蛋白，且是第一家使用該成分的護膚品企業，所以產品價格要高一些。

2024年上半年，巨子生物原料成本占總營收比重約12.36%。由此計算，1片日常售價37.6元的可復美重組膠原蛋白敷料面膜，原料成本僅4.51元。

對于巨子生物旗下品牌產品高毛利、高溢價的合理性不得而知，但其輕研發模式卻被市場關注。

翻閱往期研發數據可以發現，巨子生物研發成本從未超過億元規模。2019年至2023年，巨子生物研發費用率由1.19%增至2.13%，2024年上半年又降至1.91%。

“械三證”遙遙無期

雖研發投入不算突出，但截至2024年6月末，巨子生物還有100個在研項目正在進行中，并正推進多項重組膠原蛋白肌膚煥活產品的研發及注冊工作。

之所以重點提到重組膠原蛋白肌膚煥活產品，源于巨子生物正在結合自身在膠原蛋白市場優勢，計劃進軍醫美注射類膠原蛋白市場，也被業內視為巨子生物為自己打造的“第二曲線”。

此前，巨子生物曾在招股書中透露，公司有4款三類醫療器械肌膚煥活產品正在研發推進，其中重組膠原蛋白液體制劑、重組膠原蛋白固體制劑2款產品預計于2024年第一季度獲批取證，剩余的重組膠原蛋白凝膠、肌膚煥活產品預計于2025年上半年獲批取證。

雖在醫美注射領域蓄勢待發，但巨子生物卻因遲遲拿不到三類醫療器械注冊證，而無法大展身手。

據了解，“三類醫療器械”是可用于皮內真皮層注射填充的醫療器械，相較于用于敷料、敷貼、凝膠等“械二”產品，“械三”產品受限于更高的技術門檻以及更嚴苛的審批流程。

由此，原計劃于2024年一季度拿證的2款“械三”產品，巨子生物最終在2024年半年報中以“我們繼續推進重組膠原蛋白肌膚煥活產品的臨床申報工作”寥寥帶過，并于2024年8月的中期業績會上將這一時間推遲至2025年第一季度。

放眼行業，目前中國已獲批的膠原蛋白填充劑產品主要來自4家廠商，分別為中國臺灣雙美、長春博泰、荷蘭漢福，以及錦波生物（832982. BJ）。其中，前三家均為動物源膠原蛋白，而錦波生物則開創性研發出更適合人體注射的人源化膠原蛋白。

2021年6月，錦波生物申請的“重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凍干纖維”（商品名：薇旖美）正式獲得藥監局批準，成為中國首款也是唯一一款重組人源化膠原蛋白。2023年8月，錦波生物又獲批一款“注射用重組Ⅲ型人源化膠原蛋白溶液”。

憑借技術壁壘優勢，錦波生物毛利率也高得驚人且仍在攀升，2024年三季度已增至92.37%高位，遠超一眾同行。

有錦波生物的成功在前，面對重組蛋白市場依舊稀缺的“械三證”，眾企業正加速拿證中。

除巨子生物外，還包括敷爾佳（301371. SZ）、華熙生物（688363. SH）、創建醫療（873474. NQ）等多家公司在涉足重組膠原蛋白醫美領域，并逐步進入三類醫療器械的注冊申報階段。

如深度綁定貝泰妮（300957. SZ）的創健醫療進程較快，或將早于巨子生物獲得注冊證。根據創健醫療于2024年9月公告中所披露的6款三類械重組膠原蛋白在研產品顯示，有2款產品處于注冊申報中，預計分別于2024年年底、2025年上半年獲批。

此外，以醫療器械敷料發家的敷爾佳，選擇直擊錦波生物的人源化膠原蛋白領域。敷爾佳于2024年9月的公告中透露，公司在研產品“重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凍干纖維”臨床試驗備案完成，將啟動臨床試驗。

毫無疑問，重組膠原蛋白賽道激戰正酣，眾多龍頭企業都在積極布局。對于未來，巨子生物仍需多加思考，這并不是幾個購物季就可以解決的問題。

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