? ? ? ? 《電鰻財(cái)經(jīng)》文 / 李炳瑤

1月23日，南通天盛新能源股份有限公司(以下簡稱天盛股份)北交所IPO收到了首輪問詢。招股書顯示，天盛股份是一家主要從事晶硅太陽能電池用電子漿料研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的企業(yè)。目前該公司的產(chǎn)品已經(jīng)能夠滿足BSF電池、單面PERC電池、雙面PERC電池、TOPCon電池、HJT電池、IBC電池等多種主流及新型高效電池對銀漿、鋁漿的需求。

在閱讀該公司提供的上市資料時，《電鰻財(cái)經(jīng)》了解到，此次IPO，天盛股份將使用1/4募集資金補(bǔ)充流動資金，其業(yè)績含金量不高，經(jīng)營現(xiàn)金流連年為負(fù)。該公司的應(yīng)收賬款的壞賬計(jì)提比例明顯低于同行可比公司更是引人注目。此外，天盛股份1/3研發(fā)人員的學(xué)歷為專科及專科以下且月薪僅為萬元左右，近年來該公司的毛利率持續(xù)下降。天盛股份的采購和銷售過于集中，對大供應(yīng)商和大客戶的依賴較為嚴(yán)重，未來經(jīng)營存眾多不確定因素。

業(yè)績含金量不高 壞賬計(jì)提比例明顯低于同行

招股書顯示，此次IPO，天盛股份計(jì)劃募集資金2.1億元，其中1億元用于高性能太陽能電池導(dǎo)電漿料建設(shè)項(xiàng)目，6000萬元用于研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目，5000萬元用于補(bǔ)充流動資金項(xiàng)目。

由此可見，天盛股份將拿出近1/4募集資金補(bǔ)充流動資金，背后原因是該公司緊張的貨幣資金供應(yīng)。招股書顯示，從2020年至2022年以及2023年上半年(以下簡稱報(bào)告期)末，天盛股份的貨幣資金余額分別為3491.09萬元、3846.65萬元、1878.06萬元和5479.61萬元，占流動資產(chǎn)的比例分別為 13.42%、16.89%、4.71%和 10.15%。

值得注意的是，同期天盛股份的應(yīng)收賬款余額是貨幣資金的3-4倍。報(bào)告期各期末，該公司應(yīng)收賬款余額分別為9577.36萬元、8826.61萬元、19625.99萬元和22638.68萬元，占營業(yè)收入的比例分別為31.93%、36.89%、31.03%和29.34%;同期該公司應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收款項(xiàng)融資余額合計(jì)分別為11621.96萬元、7861.72萬元、10962.13萬元和15687.35萬元，占營業(yè)收入的比例分別為38.75%、32.86%、17.33%和20.33%。

事實(shí)上，在業(yè)績大幅增長的同時，天盛股份的業(yè)績含金量不足。報(bào)告期內(nèi)，天盛股份實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入分別為3億元、2.4億元、6.3億元和7.7億元，同期歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為4766萬元、2027萬元、3009萬元和3542萬元，同期經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-652萬元、4154萬元、-1.2億元和-9835萬元，可見，在報(bào)告期內(nèi)，該公司的現(xiàn)金流大多時間里是負(fù)數(shù)。

業(yè)績含金量不高與該公司的應(yīng)收賬款占比高有直接原因。報(bào)告期內(nèi)，該公司的應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備分別為965.21萬元、939.74萬元、1234.87萬元和1385.91萬元。

另外，值得注意的是，天盛股份的應(yīng)收賬款壞賬計(jì)提比例明顯低于同行可比公司，存在美化業(yè)績的嫌疑。該公司1-2年的應(yīng)收賬款壞賬計(jì)提比例低于同行可比10個百分點(diǎn)，2-3年的應(yīng)收賬款計(jì)提比例低于同行公司20個百分點(diǎn)。

對于應(yīng)收賬款壞賬計(jì)提比例明顯低于同行可比公司，發(fā)審委在第一輪問詢中沒有做出問詢，天盛股份也沒有回復(fù)。但發(fā)審委對該公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率突然大幅增長提出了問詢。

1/3研發(fā)人員專科及專科以下學(xué)歷 毛利率持續(xù)下降

招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)，天盛股份的研發(fā)費(fèi)用分別為1629.63萬元、2013.03萬元、2810.93萬元和2581.26萬元，占營業(yè)收入的比例分別為5.43%、8.41%、4.44%和3.34%。

該公司的研發(fā)費(fèi)用主要包含研發(fā)人員的工資和研發(fā)活動所需要的材料等費(fèi)用。報(bào)告期內(nèi)，研發(fā)費(fèi)用包括職工薪酬分別為805.67萬元、1242.31萬元、1386.64萬元和1072.57萬元。截至2023年6月30日，天生股份有技術(shù)研發(fā)人員133人，占公司總?cè)藬?shù)的40.8%。由此可以計(jì)算得出，天盛股份2022年的研發(fā)人員薪酬平均為10.4萬元，研發(fā)人員的人均月薪不足1萬元。

截至2023年6月30日，天盛股份的員工中有本科學(xué)歷的員工數(shù)量為59人，碩士及以上的員工數(shù)量為36人，二者合計(jì)95人，占員工總數(shù)的29%。同期天盛股份的技術(shù)研發(fā)人員數(shù)量為133人，因此可以得出，該公司有近40名研發(fā)技術(shù)人員的學(xué)歷為專科或?qū)？埔韵聦W(xué)歷。

截至招股說明書簽署之日，天盛股份已取得專利53項(xiàng)，其中境內(nèi)發(fā)明專利24項(xiàng)、境外發(fā)明專利14項(xiàng)。與同行可比公司比較，該公司的發(fā)明專利數(shù)量并不占優(yōu)。而且，在最近的近三年時間里，該公司僅取得一項(xiàng)發(fā)明專利。

報(bào)告期內(nèi)，天盛股份的主營業(yè)務(wù)毛利率分別為26.27%、21.99%、13.01%和11.14%，呈下降趨勢，其中銀漿業(yè)務(wù)毛利率分別為11.82%、10.15%、8.39%和8.93%，呈下降趨勢;鋁漿業(yè)務(wù)毛利率分別為40.16%、31.65%、32.53%和33.97%，呈波動趨勢。

天盛股份表示，公司主營業(yè)務(wù)毛利率主要受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、產(chǎn)品銷售價(jià)格、規(guī)模效應(yīng)等因素影響，若未來公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中銀漿業(yè)務(wù)占比繼續(xù)上升，抑或是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)雖未發(fā)生重大變化，但出現(xiàn)公司議價(jià)能力下降、行業(yè)景氣度下降導(dǎo)致生產(chǎn)規(guī)模下降等不利情形，公司將面臨毛利率下降的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而對盈利能力產(chǎn)生不利影響。

供應(yīng)和銷售存“大客戶”依賴癥 議價(jià)能力弱

招股書顯示，天盛股份的銀漿產(chǎn)品生產(chǎn)所需的核心原材料為銀粉。報(bào)告期內(nèi)，該公司通過經(jīng)銷商或者直采的方式向DOWA采購正面銀漿用銀粉，對DOWA的采購額占報(bào)告期各期采購總額比例分別為39.69%、16.27%、53.56%和62.45%，原材料供應(yīng)商集中度較高。

天盛股份表示，如出現(xiàn) DOWA 因自然災(zāi)害、重大事故等原因?qū)е裸y粉產(chǎn)量縮減、國家間貿(mào)易摩擦導(dǎo)致公司采購受限、雙方合作過程中發(fā)生糾紛、爭議等情形，將對公司生產(chǎn)經(jīng)營穩(wěn)定性造成不利影響。

事實(shí)上，天盛股份對前五大供應(yīng)商的依賴較為嚴(yán)重。報(bào)告期內(nèi)，該公司向前五名供應(yīng)商的合計(jì)采購額占采購總額的比例分別為69.40%、56.42%、85.06%和88.65%。該公司表示，2022年起前五大采購額占比提升較多主要原因系公司TOPCon電池銀漿銷量大幅上漲，對高價(jià)值的銀粉原材料需求上升所致。

除了對較大供應(yīng)商依賴嚴(yán)重外，天盛股份對大客戶的依賴也較為依賴。報(bào)告期內(nèi)，該公司對前五名客戶的銷售收入占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為61.18%、54.18%、74.98%和88.70%，其中2023年1-6月，該公司來自晶科能源的銷售收入占當(dāng)期營業(yè)收入比例為61.96%，超過 50%，該公司尤其對晶科能源存在重大依賴。

報(bào)告期內(nèi)，天盛股份來自晶科能源的年度銷售額占比分別為12.39%、13.27%、43.99%和61.96%。同期來自晶科能源的應(yīng)收賬款占比也較高，報(bào)告期內(nèi)，分別為62.59%、30.93%、62.8%和29.27%。

對于大客戶和大供應(yīng)商的依賴，讓天盛股份的議價(jià)能力變?nèi)酰摴疚磥斫?jīng)營增加了更多的不確定性。